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小额贷款资产证券化风险管理研究 ——以德邦借呗为例

发布时间:2022-10-01 17:26
目录
摘要 I
Abstract II
第一章 绪论 1
第一节 研究背景与意义 1
一、研究背景 1
二、研究意义 2
第二节 研究内容与研究方法 2
一、研究内容 2
二、研究方法 3
第三节 论文主要创新点 3
第四节 技术路线图 4
第二章 文献综述与理论基础 5
第一节 文献综述 5
一、小额贷款资产证券化理论研究 5
二、小额贷款资产证券化风险种类研究 7
三、小额贷款资产证券化风险成因研究 8
四、小额贷款资产证券化风险防范研究 9
五、文献评述 10
第二节 小额贷款资产证券化风险管理理论概述 11
一、小额贷款资产证券化风险来源和特点 11
二、小额贷款资产证券化风险防范措施 13
第三节 小额贷款资产证券化风险管理理论基础 14
一、现金流分析原理 14
二、风险隔离原理 15
三、信用增级原理 15
四、信息不对称原理 15
第三章 德邦借呗资产证券化风险管理案例概况 16
第一节 小额贷款资产证券化背景 16
一、小贷公司放贷资金来源少 16
二、社会融资成本高企 16
IV
三、互联网消费金融信贷需求增大 17
第二节 德邦借呗资产证券化运作模式 18
一、德邦借呗基本情况 18
二、交易结构情况 20
三、原始权益人基本情况 20
四、基础资产归集与安排 22
五、 信用评级与增级工作 23
六、 后续交易管理 23
七、 风险控制措施 24
第四章 德邦借呗资产证券化风险分析 25
第一节 外部环境风险分析 25
一、利率波动风险 25
二、政策环境风险 26
第二节 基础资产风险分析 28
一、基础资产信用风险 28
二、 原始权益人破产风险 32
三、 偿付期限变动风险 38
四、 现金流预测偏差风险 39
第三节 利益相关者风险分析 39
一、融资方道德风险 40
二、中介机构方尽职履约风险 40
第五章 德邦借呗资产证券化风险防范措施 42
第一节 外部环境风险防范 42
一、多措施抵消利率风险 42
二、 紧贴监管抵消政策环境风险 43
第二节 基础资产风险防范 44
一、确保基础资产合法与安全 44
二、加强经营情况测评 46
三、 优化循环购买机制 47
四、提高现金流预测准确性 48
第三节 利益相关者风险防范 54
V
一、加强监管与完善制度防范融资方风险 54
二、强化相互监督防范中介机构方风险 54
第六章 结论与启示 56
第一节 结论 56
第二节 启示 57
参考文献 58
致谢 61
攻读硕士学位期间取得的研究成果 62
学位论文数据集表 63
VI
第一章 绪论
第一节 研究背景与意义
一、研究背景
传统的消费金融存在资金匹配效率不高、提供金融服务的成本较大、获取贷款的流 程也相对繁琐等弊端。随着互联网的发展,人民得到了更便捷、快速的金融服务,传统 消费金融业也日趋互联网化。互联网消费金融的发展释放了民众的信贷消费需求,站在 时代发展风口的小额贷款公司不断扩展贷款业务。从 2008年开始,小额贷款公司在国 家一系列政策的引导和支持下享受到了发展的红利。然而,“只贷不存”等限制条件, 让小额贷款公司面临融资渠道较窄的困境。因此,探索新的融资途径,是小贷公司发展 不可回避的问题。尽管对于小额贷款公司来说,还存在内部筹资、同业拆借等多种融资 途径,但实际中上述途径仍然受各种条件限制。
资产证券化成为了小额贷款公司新的融资途径。通过证券化的方式,小额贷款公司 可以盘活流动性不强的信贷资产,用其从金融市场中筹集资金。伴随着这种资产证券化 融资模式的运用,其产品的风险也浮现出来。其一,小额贷款公司有大量的发放贷款和 垫款。这些发放贷款和垫款一般呈现数额小、贷款对象分散等特点,对于小贷公司而言 管理这类信贷资产的风险难度不小。其二,在资产证券化过程中,项目参与者往往比较 多,这一系列的利益相关者经营状况、业务专业水平和道德水平的好坏都关系着资产证 券化的成败。蚂蚁集团旗下的蚂蚁商诚小贷是业内运用资产证券化进行融资的典型。根 据蚂蚁集团招股说明书显示,该集团自有资金只有自有资本金 360亿元,但截至 2020 年上半年,其放贷规模已超 2.15 万亿,其中花呗、借呗消费信用贷款余额占了1.73万 亿。撬动融资资本的杠杆的秘诀,便是通过发行ABS:通过打包借呗、花呗、网商贷等 信用资质合格的信贷产品进行资产证券化,重新获得融资。
诚然,蚂蚁集团ABS的发行起到了扩大消费需求、扶持中小微企业的作用,但随 着蚂蚁集团上市的失败,蚂蚁集团通过发行资产证券化产品撬动资本的方式引起了广泛 关注,而如何对资产证券化产品过程中的风险进行管理则成为关注的焦点。因此,在资 产证券化专项计划的过程中,需要对各个风险环节进行诊断并予以控制,制定出详细可 行的控制措施,在风险可控的前提下,通过这种渠道帮助小贷公司获得融资。
本文选取德邦借呗第五十三期消费贷款资产支持专项计划作为研究对象,对资产证 券化过程中的各项风险和防范措施进行分析,为资产证券化的发行方和相关部门提出相
1
对应的建议。
二、研究意义
(一)理论意义
目前已经有许多学者在资产证券化方面作出了大量的研究,取得了众多深入的研究 成果。但对国内外文献进一步研究后发现,关于小额贷款资产证券化风险管理的研究还 是相对薄弱,在实际应用方面也显得稍微不足。资产证券化是重要的金融创新,能够一 定程度上缓解小额贷款公司融资难。但没有对资产证券化的风险进行很好的管理是美国 金融危机发生的重要原因之一,我国在发行资产证券化产品时应引以为鉴。所以本研究 综合前人的探索,对小额贷款资产证券化风险管理进行进一步研究。
(二)实践意义
小额贷款公司提供的金融服务,一定程度上促进了新消费需求的产生。同时,小额 贷款公司充分盘活了民间资本,缓解了中小微企业的融资约束,带动了相关产业发展, 是金融机构的有力补充。大力支持资产质量较好、数字化程度高的小额贷款公司,有利 于缓解金融资源不匹配等问题。但实际经营较好,业务强劲,严格按照行业规范的小额 贷款公司往往受限于融资杠杆、股东注资不足、银行贷款困难等融资困境,严重地阻碍 其业务的发展。而资产证券化是帮助小额贷款公司融资,扩展业务的“生力军”。对小 额贷款的资产证券化风险管理进行研究,有利于完善资产证券化模式,促进金融市场健 康发展。
第二节 研究内容与研究方法
一、研究内容
本文以德邦借呗第五十三期消费贷款资产支持专项计划作为研究切入点,对小额贷 款资产证券化风险管理进行探讨。分别从外部环境、基础资产、利益相关者三个方面的 风险展开研究,并提出风险防范措施。最后进行总结,并对资产证券化发行方、相关部 门提出了相应的建议。论文结构主要包括以下六部分。
第一部分为绪论,主要是研究背景与研究意义。
第二部分为文献综述与理论基础,对国内外学者的研究成果进行总结,对小额贷款 资产证券化风险管理理论概述和小额贷款资产证券化理论基础进行分类归纳。
第三部分为德邦借呗资产证券化风险管理案例概况,介绍小额贷款资产证券化背景、
2
德邦借呗资产证券化运作模式。
第四部分为德邦借呗资产证券化风险分析,分别从外部环境风险分析、基础资产风 险分析、利益相关者风险分析三个方面进行研究。
第五部分为德邦借呗资产证券化风险防范措施,对外部环境的风险防范、基础资产 的风险防范、利益相关者的风险防范三个方面的措施进行研究。
第六部分为结论与启示,对专项计划进行梳理,总结了其在资产证券化过程中可借 鉴和不足之处,为行业和相关部门提出参考的建议。
二、研究方法
(一)文献检索法
第二章文献综述部分对关于小额贷款资产证券化理论研究、小额贷款资产证券化风 险种类研究、小额贷款证券化风险成因研究、小额贷款资产证券化风险防范研究的国内 外文献做了整理和归纳。
(二)案例分析法
本文第三部分以“德邦借呗第五十三期消费贷款资产支持专项计划”这一专项计划 展开,首先对小额贷款资产证券化背景进行分析,其次对德邦借呗资产证券化运作模式 进行研究。
(三)调查法
为全面梳理小额贷款在资产证券化中呈现的风险及应对措施,研究对社会经济数据、 行业研究报告、产品专项计划书进行收集、比对、分析,对小额贷款公司的行业背景、 资产证券化现状和资产证券化风险防范体系进行详细分析,对原始权益人的财务状况和 其基础资产情况进行调查。但是,目前国内ABS市场发展时间不长,资产证券化产品 主要还是出售给具备一定条件的机构投资者,相关信息披露不够完善,研究能公开获取 的数据比较有限,故本研究也有一定的局限性。
第三节 论文主要创新点
研究对原始权益人持续经营能力进行分析,并尝试加入“楷模”评级指标对原始权 益人进行经营及风险情况评价,以对资产证券化的风险进行更全面的分析。
 
 
第四节 技术路线图
文献检索法
.分析问题
解决问题
文献综述与相关理石卜
T 逾相关者凤脸防范]
胡 外部环境凤险分析]
*{基珊资古凤险势折]
W利益相关者风险分析]
产(外部环显风险防范]
案例研丘刃
耳.调查法
德邦借呗资产证券化凤 险管理案例概况
耳基础资产风险防范
*德邦借呗资产证券优 風险防范措施
德邦借呗资产证券化 凤险分析
研究逻辑
研究内咨
硏究方法
小额贷款 虻证券化背最
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图 1-1 论文研究框架
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
第二章 文献综述与理论基础
第一节 文献综述
一、小额贷款资产证券化理论研究
对于小额贷款资产证券化理论研究,主要可以分成效益和风险两方面。 整理目前国内外学者的分析后,发现资产证券化能够给小额贷款公司的效益主要为 以下几种:第一,把缺乏流动性的信贷资产重新打包出售以得到资产利用效率的提升。 第二,获得额外收入及转移与分散了风险。第三,优化了资本结构,降低了融资成本。 第四,盘活资产,缓解了融资困难。
Lumpkin (1999)认为资产证券化的运作实质是:把有不同收益和风险组合,并且 缺乏流动性但却有同质性的资产进行重新打包,综合汇集到一个资金池内。这个过程发 行的产品的收益由资金池中的未来预期的现金流作为保证,出售给市场上的投资者,这 种产品由于交易结构完善,故收益可以得到确保[1]。
Bannier和Hansel (2008)认为商业银行通过将缺乏流动性的信贷资产打包,转化 成在金融市场能够重新进行流通的资产支持证券,以缓解商业银行流动性不足的风险[2]。 张荣(2017)认为资产证券化可以将流动性比较差、有一定信用风险,却有稳定现金流 的资产进行打包与重新组合,提高小额贷款公司信贷资产的流动性,增加中间业务收入 [3]。Casu,Clare, Sarkisyan,等(2011)的观点是,通过资产证券化活动的开展,商业 银行能把信贷资产的信用风险转移给投资者[4]。张万军、林汉川和邢珺(2015)在对中 和农信发行的具有公益性质的一期小额贷款资产支持专项计划研究后发现,小贷公司作 为资产证券化项目的发起人,可以通过认购收益率较高的证券获得杠杆作用带来的超额 收益,也可以作为资产服务机构获得可观的服务费用[]。
Uhde 和 Michalak( 2010)则从表外业务的视角进行研究,发现证券化业务能够通 过出表的方式,持续优化了资本结构,缓解了公司的负债压力,提升了融资效率,从而 提高经营效率和增加股东财富I[]】。Liu和Shao(2012)也同样持有类似的观点:在对1995 至2008 年内美国中小企业在证券化市场中获取贷款的数据做出研究后发现,资产证券 化有利于提高股东收益,把企业的风险分散在市场当中[7]。桂荷发和任妙子(2021)通 过系统广义矩估计方法对我国企业资产证券化进行研究,得出了企业资产证券化水平和 企业经营绩效呈正相关关系的结论,并且发现资产证券化对推动非国有控股企业的经营 绩效比较显著[8]。
徐洁,隗斌贤,揭筱纹(2014)认为互联网金融融资模式具有普惠性,并充分发挥 了针对性、便捷性的特点,解决了企业融资的困境[9]。杨福明和刘锁贵(2015)提出针 对小额贷款公司融资困难的问题,可以通过发行资产证券化产品,以达到盘活资产、优 化资源配置的目的,从而进行高效的融资[10]。冀婕(2018)认为资产证券化降低了融资 成本,促进了信贷资产的流动,是小额贷款公司融资比较具有可行性的方式[11]。庞小凤 和邹震田(2017)在对多个小额贷款公司资产证券化项目研究后提到,资产证券化的仓 储型循环交易结构摊薄了小额贷款公司的融资成本,并且信用增级的方式提高了小额贷 款公司的资金利用效率[12]。吕彬彬(2019)结合了消费贷款小额、分散、高度类似等特 点,认为对于主体资质不足或者处于发展初期的小额贷款公司,将其信贷资产打包开展 证券化业务进行融资很具有可行性,并提出了相关建议[13]。
整理目前国内外学者的分析后,资产证券化带来的风险主要为以下几种:金融市场 风险、信息不对称风险、基础资产质量风险、道德风险。
Shin (2009)认为,虽然资产证券化能够为企业扩展了融资渠道,但是也提高了企 业的杠杆率,实体经济产生的风险有可能蔓延到金融市场[14]。卜振兴( 2018)对我国互 联网金融公司资产证券化产品进行研究后发现,证券化产品在完善风控能力、制度规章、 风险隔离措施、市场流动性方面仍还任重而道远[15]。肖云钢( 2014)则在风险隔离措施 做出了更深入的研究,认为在我国的资产证券化产品中,存在特殊目的载体构建不足的 问题,小额贷款资产证券化产品的投资者主要还是银行,因此风险事实上还存留在银行 系统内,并没有分散出去[16]。安丛梅(2021)肯定了资产证券化在商业银行体系中具有 增强资产流动性和压降不良率等优势,但实际中银行之间存在进行产品互持的现象,所 以风险仍存留在体系内,并没有真正的转移分散到体系之外,这加强了银行的系统性风 险[17]。
Pozsar,Adrian, Ashcraft,等(2010)通过对美国证券化市场研究后发现,重复资 产证券化的情况非常普遍,复杂的资金中介链条加剧了信息不对称的问题,使得金融市 场的风险增加[18]。Cheng,Dhaliwal,Neamtiu (2011)认为在资产证券化过程中,可能 参与方会因信息不对称而蒙受风险[19]。而Gao(2015)对此持相同态度,认为资产证券 化过程中必须降低信息不对称的风险,才能取得投资者的信任,以降低融资成本[20]。
郑盛平和崔忠权(2021)发现,资产证券化的过程日益复杂,加强了信息不对称的 风险,并且经过宣传美化后的证券化产品,即使是专业投资者也很难分析其中的质量; 并且资产证券化中的各利益相关者可能会违反法律与道德,投资者的利益难以得到保障 [21]。洪祥骏和宫蕾(2021)站在底层资产风险的角度,认为在资产证券化过程中,虽然 6 外部增信降低了信息披露的风险,但如果存在关联方增信的情况,会出现底层资产质量 下降的风险和道德风险[22]。幸丽霞,佘昭鹏,王雅炯(2021)对国内 2014-2018 的上市 公司数据进行了分析后,对资产证券化的风险总结到,在国内资产证券化业务中,资产 服务机构很多情况下是由原始权益人担任的,发行人可能因证券化过程的业务环节过多 而无法做到完整地把控风险[23]。
二、小额贷款资产证券化风险种类研究
对小额贷款资产证券化的风险进行细分后,可以从风险种类进行进一步研究。根据 目前国内学者已有的研究,我们可以大致把小额贷款资产证券化面临的风险种类进行归 纳,分为外部环境风险、基础资产风险、资产证券化项目中利益相关者引发的风险:
曹阳(2017)通过对我国信贷资产证券化的发展进行梳理,认为我国信贷资产证券 化比较突出的风险主要有:监管不到位导致的系统性风险、缺乏定价市场化带来的意外 风险、信息不对称风险、政策风险、破产风险、杠杆率与基础资产导致的投资者风险, 同时对信贷资产证券化的风险规制问题做出了详细的分析[24]。程雪军和厉克奥博(2018) 认为消费金融资产证券化的迅速发展虽然有利于促进经济消费,但也同时引发了多种风 险,总结为法律、操作性、流动性、信用和市场等风险[25]。郑盛平和崔忠权(2021)通 过对资产证券化金融产品的研究,从环境、企业和投资者的角度把资产证券化金融产品 的风险分类为宏观政策风险、信用风险和逆向选择和道德风险[21]。程雪军,吴敏,马楠
(2020)以京东白条ABS作为研究对象,指出互联网消费金融资产证券化作为一种融 资新渠道,在风险控制方面仍然存在较多空白,并对其存在的风险主要分成四大类:基 础资产的真实风险、破产隔离和真实出售的风险,以及信息披露不透明的法律风险和杠 杆率水平过高的违规风险[26]。吕彬彬(2019)从资产证券化发起机构的角度出发,也认 为基础资产风险是资产证券化过程中的内部风险重要的一环,但产品结构设计风险和操 作风险也不容忽视。其强调资产证券化业务持续时间长,应健全内部制度和完善队伍建 设以应对以上三种风险[13]。蒋坤良和宋加山(2018)在对互联网消费金融进行详细的研 究后,发现在资产证券化过程中存在信息披露不足、缺乏信用机制和数据处理困难等问 题,为此提出建议,要针对互联网消费金融的资产证券化进行制度的顶层设计[27]。赵红 丽(2018)对我国资产证券化业务进行了较为全面的梳理,将资产证券化所表现的风险 总结后分为广义和狭义。广义的风险包括评级风险、流动性风险、提前偿还风险、混同 风险、道德风险、利率风险、相关者的信用风险、再投资风险。狭义的风险包括基础资 产风险、真实出售风险[28]。
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三、小额贷款资产证券化风险成因研究
针对资产证券化项目参与方自身内部经营状况和项目交易结构设计产生的风险,国 内外学者对其成因进行了详细研究,总体上可总结为交易结构设计不完善、产品的内外 部监督不足:Martin,Giraldez(2010)认为资产证券化产品存在的重大风险主要表现在: 证券化产品的设计透明度不高、评级情况不真实、市场监督不足等[29]。陆静和王小飞 (2014)指出了资产证券化融资模式大力缓解了小额贷款公司的融资困境,但是这种融 资模式的安全性受整体行业、制度设计、专业机构的能力等风险制约[30]。刘达(2021) 用OLS、WLS、Robust-WLS方法对210家小额贷款公司进行研究后发现,随着贷款规 模的增加和贷款集中度的上升,信贷资产的风险也会上升,这时贷款公司的风控能力可 能会捉襟见肘,并且许多微型的贷款公司的风险控制很差,发放的贷款质量存在很大风 险[31]。程文莉,谢瞻,高佳华,等(2022)指出,知识产权小额贷款在证券化的过程中, 其庞大的规模加剧了风险的传导性,所以必须加强基础资产的入池标准,防止因基础资 产质量问题引发相关风险蔓延[32]。
针对在资产证券化过程中基础资产表露出的各种风险,国内外学者进行了研究分析, 将它们主要分为信用风险、现金流预测的风险,但目前研究对原始权益人破产风险和提 前偿还的风险稍显不足。Thomas(2001)指出,小额贷款公司在资产证券化过程中,其 基础资产是信贷资产,而在信用贷款中,借款人可能会因自身多种原因而产生逾期甚至 出现欠款不还的违约行为,从而导致基础资产信用风险的产生[33]。四川银监局课题组, 王筠权,王国成,等(2013)梳理互联网金融发展情况与主要特征后发现,互联网金融 业务中借款人编造虚假信息的可能性较大,贷款公司很难保证收集到的借款人信息的真 实性[34]。杨福明和刘锁贵(2015)也持相同的看法:在对小额贷款资产证券化的情况进 行梳理后,发现小额贷款公司的许多客户都是被其他正规金融机构所排斥的无抵押物的 借款人。这种类型的小贷公司往往自身的信贷资产质量很差,从而制约资产证券化业务 的顺利开展[10]。贾进(2019)认为作为资产证券化基础资产的信贷资产来源广泛,运作 流程复杂,涉及了众多分散在各地的借款人,如果对分散各地借款人的信用数据管理不 够,会增加了基础资产的信用风险[35]。鄂春林(2018)认为互联网消费金融在迅速扩张 后,暴露出了对风险精准化控制不足、消费的盲目性增加和平台存在恶性竞争等各种问 题,这些问题会导致相应的基础资产因为缺乏有效真实的数据作为质量评价的参考,从 而埋下了不良率增大的隐患[36]。程雪军,吴敏,马楠(2020)认为,互联网消费金融的 基础资产的现金流并不稳定,这有可能诱发大规模的违约风险。并且因为基础资产具有 小额分散的特点,会导致互联网消费金融的资产证券产生较为严重期限错配现象[26]。
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四、小额贷款资产证券化风险防范研究
针对小额贷款资产证券化过程中可能暴露的外部风险,在对国内学者研究进行整理 后,发现可以通过完善相关体系予以控制。程雪军(2018)认为针对资产证券化过程中 的利率变化风险和基础资产质量等风险,相关部门可以加强营造资产证券化良性法律环 境、完善信贷资产池的监管、改进相关交易结构等[25]。郭子增,王福臣,王龑(2020) 从“业务类型”和“底层资产”的角度来对商业银行资产证券化业务进行研究,认为业 务虽然提高了信贷资产的流动性,但也存在系统性风险和信用风险。为此他提出相应的 对策和建议:完善证券化监管体系、采用创新与谨慎态度、放开交易限制[37]。郑盛平和 崔忠权(2021)认为,应该通过控制证券化资产规模、健全信用管理体系和加强参与者 对中介机构的选聘权限等措施,来应对不确定的宏观政策风险和资产证券化项目中重要 参与方带来的风险[21]。刘秀兰和胡文君(2021)站在了会计处理的视角,系统研究后认 为有关部门需要进行以下措施来完善相关会计准则,以应对商业银行资产证券化业务所 表露出来的风险:完善关于证券化业务的关系人的会计处理、细化对产品初始转让的不 同情况的规定、明确相关资产减值准备的处理核算方法、明确业务对应相关的会计项目 名称、完善产品到期的会计处理[38]。
针对小额贷款证券化过程中可能暴露的有关基础资产的风险防范,在对国内外学者 研究整理后,发现可以通过加强对基础资产质量的控制、完善交易结构、增加内外部监 督等措施。Disney和Gathergood(2013)认为有较高信贷需求的借款人往往偿还能力会 相对不强,导致放贷给这部分借款人而形成的信贷资产的违约风险很高。如果把这种资 产作为资产证券化的资产,可能会加大相应的风险。因此,以信贷资产作为资产证券化 基础资产的发起人应该加强对资产质量的风险把控,和对不良率等控制[39]。庞小凤和邹 震田(2017)通过对多个资产证券化典型案例研究后,认为可以通过循环购买的方式, 解决资产支持证券中的期限错配等问题[12]。孙燕芳,杨欣月,王晓月(2019)在对资产 证券化项目进行实务研究后认为,为了扫清潜在的融资隐患,应该从对基础资产的范围 作出严格划分、采取有效的增信措施、确保现金流的准确预测、保障最低收益四个方面 来降低风险[40]。陈柏彤,马叶琳,鲍新中(2021)对专利资产证券化模式进行比较后, 发现小额贷款 ABS 利用转移信贷资产所有权来进行风险隔离,并对控制资产证券化风 险提出建议:保证基础资产没有权利瑕疵、采取多层次信用增级措施为产品提供保障[41]。
针对小额贷款资产证券化过程中可能会表露出利益相关者的风险防范,整理出国内
外学者进行的以下研究。Martin,Giraldez(2010)对金融危机进行了分析,认为其发生
主要有以下原因:缺乏有效到位的监管、信用评级不真实、风险控制管理出现漏洞。而
9
次贷危机发生与基础资产质量太差和滥发资产证券化产品存在较大关联。因此其认为在 发行资产证券化的过程中,需要加强对风险的识别与控制,并且应采取更可靠的信用评 级[29]。Ertan,Loumioti,Wittenberg(2017)认为提高资产证券化信息披露质量有利于 提高基础资产质量。如果产品信息披露不足,投资者可以采取风险自留机制[42]。徐英军 (2016)以“趣分期”为案例对互联网小额贷款公司的资产证券化业务进行研究,针对 业务 SPV 缺位、风险隔离机制较弱、交易结构不完善、缺乏良好的信息披露机制的风 险,提出了以下建议:加强ABS的准入门槛、完善SPV机构职能、强化各参与方的监 督和信息披露[43]。钱仁汉(2016)对我国第一单区域集合专项“镇江优选小贷 1 号”进 行分析后,总结出该产品设计通过多维度信用增级、兼顾各方的相关利益与潜在的风险、 循环购买解决信贷资产与产品的期限错配、规模化发行提高融资效率四个措施,降低资 产证券化融资过程中的风险[44]。洪祥骏和宫蕾(2021)通过对 8年期间信贷 ABS 产品 优先级债券的样品进行研究,认为合理的限购政策能够提升ABS产品的底层资产质量。 为防止实体经济风险通过 ABS 产品冲击金融市场,建议要发挥信息在政策中的价值、 完善信息披露以减缓信息不对称[45]。王剑锋,周与琴,徐万肖(2021)认为在资产证券 化过程中,通过加强信息披露,可以降低传递成本和可以加快银行等大型金融机构在增 信机构方面的搭建,从而加强监督效果[46]。安丛梅(2021)在对我国 2014-2018 年40 家商业银行的半年财务报表研究后,肯定了证券化业务在提升商业银行盈利等的作用, 呼吁在进行证券化业务中不同参与主体应根据自身实际情况,通过差异化监督、营造良 好的制度环境来降低业务过程中的风险[47]。
五、文献评述
从以上研究我们可以发现,由于国外的资产证券化市场比较完善,理论研究积累了 大量案例与数据,故从20世纪70年代就开始对资产证券化开展了相关理论研究,所以 国外小额贷款资产证券化的研究起步也比较早,理论体系相对比较完善。而我国直至 2005 年才首次挂牌资产证券化产品,在 2014年资产证券化业务才实施备案制。我国对 资产证券化研究也主要还是以银行为主体,因此国内对小额贷款资产证券化的研究相对 较薄弱。近年来,随着资产证券化市场逐步规范稳定发展,针对小额贷款资产证券化的 研究也逐步增多,但由于数据获得比较困难,所以目前的研究还是以案例为主。
对国内外资产证券化风险研究整理后我们可以得出以下结论:第一,资产证券化作 为一种新的融资渠道,缓解了小额贷款企业的融资困境,增强了信贷资产的流动性。但 这过程中也产生了相应的风险。第二,我国小额贷款证券化发展时间较短,在规模扩张
10 时表露的风险是多维度的,成因是多层次的,研究其风险种类和成因对完善我国金融市 场具有重要意义。第三,针对近年来小额贷款资产证券化暴露的各种风险,应尽快完善 措施予以应对,促进融资市场平稳有序发展。
对上述研究情况进行梳理后,本文以蚂蚁商诚小贷的小额贷款产品“借呗”作为基 础资产的资产证券化专项计划为研究对象,对整个证券化过程中的产生的风险进行研究。
第二节 小额贷款资产证券化风险管理理论概述
小额贷款公司在发行资产证券化产品之前需要对交易结构进行设计,因此小额贷款 公司作为原始权益人要想成功实现资产出表获得融资,则必须综合考虑发行证券化产品 多维度、多层次的风险。在同利益相关者对风险进行评估之后,还需要通过设定相关机 制对风险进行控制。只有对风险进行有效地管理,才能让资产支持计划顺利发行并且稳 定地存续。
一、小额贷款资产证券化风险来源和特点
(一)外部环境风险
资产证券化过程中面临的风险可以分为外部风险和内部风险。其中外部风险指的是 在资产证券化业务外的风险,如政治、经济、技术等能对专项计划造成冲击的因素。小 额贷款资产证券化面临的比较显著的外部风险分为利率波动风险和政策环境风险。
第一,利率波动风险。小额贷款资产证券化面临的利率变动风险具体表现为:当市 场利率下降时,原始权益人可能会对贷款利率进行下调或者降低手续费,从而影响基础 资产未来产生的现金流。
第二,政策环境风险。资产证券化面临的政策环境风险主要来自消费金融行业或者 与证券化相关的政策变动。由于小额贷款公司的经营风险和财务风险可以通过风险链传 递到金融市场中去,故在“防范化解金融风险”结构性改革的背景下,小额贷款资产证 券化必须加强对风险防范。
(二)基础资产风险
第一,信用风险。信用风险是指小额贷款公司贷款业务的借款人因为各种原因,从 而未能及时履行到期债务的风险。如果基础资产的借款人不能完全履行合同进行还款, 会损害资产证券化的其他参与者的利益。
在小额贷款公司日常经营过程中,发放贷款的门槛较低。贷款业务中不乏自身抵御 风险的能力不高,财务风险较大,抵押物等资质条件未能满足向银行贷款需要的借款人,
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特别是近年来宏观经济受到新冠疫情冲击,许多行业处于下行阶段,导致不少借款人的
还款能力下降,违约情况屡见不鲜,信贷的信用风险因此增高。同时,许多小额贷款公 司因考虑到其成本等限制因素,并无建立良好的风控系统,信贷风险管理数字化程度较 低,对借款人的画像分析不足,加上市场上存在着部分借款人存在恶意骗贷的行为,小 额贷款公司在贷前、贷中、贷后环节很难对贷款的风险进行全面的把关。
第二,原始权益人破产风险。破产风险是指原始权益人在资产证券化过程中丧失清 偿能力的风险。如果原始权益人无法明确区分自身资产和在资金池中的基础资产,经营 情况又严重恶化导致需要进行破产清算,资金池中的基础资产将会受到波及而遭受冻结, 进而损害投资者利益。小额贷款公司运营情况恶化,可能对证券化业务造成财务损失甚 至导致整个证券化体系瓦解。因此小额贷款公司作为原始权益人,其自身必须稳健经营 才能保证专项计划的可持续运行。
第三,提前偿付风险。提前偿付风险是指在资产支持计划存续期间,借款人因为自 身原因,并没有按照合同约定的还款时间,提前进行偿付贷款,从而导致资产支持证券 未来现金流与原定的预期值产生了偏差,进而导致投资人的收益受损。当贷款利率比市 场利率要低时,借款人能够在市场上获得更低成本的融资,这时借款人出于减少成本支 出的考虑,就会更倾向于提前偿付,以现行更低的利率贷款偿还旧债。
提前偿付风险给小额贷款资产证券化带来的风险主要存在以下三种表现方式:第一, 借款人的本金提前偿付会抽离出资产池里的资金,导致总金额减少,并且减少了未来的 利息流入。第二,由于本金的提前偿付,会改变原定的现金流,影响后面几期的现金流, 从而导致现金流预测发生偏差。第三,提前偿付的资金使得循环购买环节提前,考虑到 这时如果出现市场利率的下降的情况,并且加上可能缺乏合格的新资产入池及新资金入 池审核时间长的因素,再投资收益下降的风险就会产生。
第四,现金流预测风险。现金流预测风险是指在资产证券化产品对于未来现金流入 的预测产生偏差的风险。资产证券化产品的现金流预测是基于基础资产带来的现金流而 进行的。而小额贷款资产证券化产品的基础资产是信贷产品,影响此类产品现金流的因 素是复杂多样的,包括违约率、对违约后的回收情况、和信贷产品实际收益情况的变动 等。
(三)利益相关者风险
第一,融资方道德风险。道德风险是指在项目里各方存在信息不对称的情况下,一 方由于机会主义的驱使,在最大化自身利益的情况下,作出对其余利益相关方不利的举 动,致损其利益的现象。在资产证券化的过程中,如果原始权益人转让给计划管理人的
12 基础资产存在权利瑕疵或者转账资产行为存在虚假的情况,将会对专项计划的资产造成 损失,从而影响整个资产证券化流程的顺利运行。同时,专项支持计划在存续期间,基 础资产的现金回收及循环购买过程一般通过指定的证券化服务账户进行操作,如果原始 权益人和监管银行存在关联关系,则不能排除原始权益人为了自身利益考虑,而串通利 益相关者协同操作,致使专项支持计划遭受损失。
第二,中介机构方尽职履约风险。在资产证券化产品的日常管理中,需要对各中介 机构方尽职履约情况进行监督。如果计划管理人、托管人、资产服务机构、监管银行和 原始权益人未能尽职履约,可能会导致持有资产支持计划证券的投资者的利益遭受损失。 例如在发行专项支持计划期间,发行的各利益相关者可能会因为急于促使专项计划上市, 从而在专项计划说明书中降低了信息披露的质量,甚至作出虚假记载等违规行为,而违 规行为的败露可能会导致整个资产证券化项目的终止。再如在专项支持计划的存续期间, 计划管理人有可能违背合规经营、稳健发展的原则,没有对投资人尽好服务,导致资产 管理业务遭受巨大损失而不能继续存续,进而导致资产支持证券的利益遭受损失。
二、小额贷款资产证券化风险防范措施
(一)外部环境风险防范
针对利率变动风险,专项支持计划需要提供相对于同期限信用债券更高的收益率或 者提高基础资产的安全性予以抵消,在一定程度上降低投资者的相对收益损失。针对政 策环境变化带来风险而言,原始权益人需要时刻关注政策风向,跟踪监管动态,依照最 新规定办理手续,以抵御政策变化对资产证券化业务带来的冲击。
(二)基础资产风险防范
第一,基础资产质量下降导致的信用风险防范。专项计划会对需要入池资产的质量 进行筛选,符合要求标准才予以入池。并且在资产池中动态淘汰不良资产。如果在循环 购买过程中,基础资产的相关指标超过阈值,则需要采取相应措施或启动相关机制。在 专项计划中,一般会对入池的资产设计合格标准,相应的风险控制和防范措施都会对降 低信用风险起到一定作用。
第二,原始权益人破产风险防范。在每次进行基础资产循环购买时,原始权益人必 须保证系统将基础资产还款账户设定为专项计划的证券化服务账户,保证原始权益人的 资产与专项计划的资产能归属明确,有效隔离,最大程度降低原始权益人破产对专项计 划的影响。
第三,偿付期限变动导致偿付风险防范。对提前偿还风险的把控需要原始权益人和
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计划管理人共同合作实现。原始权益人需要建立相应的模型,对借款人客户进行精确画 像,对其还款的记录进行数据化管理以降低信用风险。同时通过大数据预测,分析并掌 握其提前还款发生的可能性,把提前偿付风险发生的概率尽可能降低。除此之外,原始 权益人也可以通过相应的贷款合同规定,降低客户提前偿付风险发生的概率。如京东白 条条款约定,借款人如果提前还款,收取相应的服务费会不作减免等。计划管理人也应 在合约设计前考虑到提前偿付风险,根据历史数据,构建提前偿付模型,合理预测与把 控风险。
第四,现金流预测偏差的风险防范。专项需要对未来现金流因基础收益率和不良率, 循环购买效率变化导致出现的不同情景进行预测,以做好风险防范。
(三)利益相关者风险防范
第一,融资方道德风险防范。在原始权益人签订转让基础资产专项计划文件前,计 划管理人应当事先对入池资产的相关情况做出明确的标准。如果原始权益人向资产支持 计划中转让不符合文件规定的消费信贷资产,计划管理人有权要求其必须履行赎回的义 务。同时,计划管理人可以在专项计划文件中与原始权益人达成约定,定期或不定期对 基础资产进行监管,设置对基础资产的贷款品种、借款人的信用等级分布管理的权限。 如果基础资产状况恶化,专项计划可以启动加速清偿机制,停止向原始权益者循环购买 资产,保证投资者的利益。
第二,中介机构方尽职履约风险防范。首先,计划管理人需要定期或不定期对资产 池的资产质量进行检查,如果相关指标超过一定的标准,需要对风险进一步排查与防范, 甚至是做好加速清偿的准备。其次,计划管理人必须充分履行对资产服务机构监督的义 务,保证基础资产产生的现金流,能够按照规定时间如数转入专项计划账户。同时,托 管人也要对计划管理人加以监督,为计划中的资金保驾护航。再次,专项计划需要维护 资产支持证券持有人大会的控制权,监督相应机构。再次,利益相关者要加强专项计划 中各个环节的信息披露,强化相互监管。
第三节 小额贷款资产证券化风险管理理论基础
一、现金流分析原理
在资产证券化过程中,现金流预测是核心的环节。基础资产当下的现金流与资产证 券化产品收益直接挂钩,基础资产的现金流越高,资产证券化产品带来的回报一般也会 越高。因此在设计资产证券化产品之初,首先要对现金流的情况进行测算与分析。其次,
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确保资产证券化产品得以顺利运行,需要保证基础资产的借款人在未来能够按照合同规 定偿还相应的债务,未来的现金流能够按照预期流入带来收益。值得注意的是,如果小 额贷款借款人的还款时间、金额与偿还资产证券化投资者的时间与金额不能达成一致, 这会导致提前偿付风险的产生,从而影响投资者的收益。故在发行资产证券化产品前要 着重加强对基础资产现金流的分析,以保证产品现金流状况的稳健。
二、风险隔离原理
风险隔离机制的原理是指资产证券化交易结构中,会设置特殊载体SPV。原始权益 人把消费金融资产单独剥离后,出售给SPV。这有利于隔离小额贷款公司的经营风险与 被打包出售的基础资产风险。由于原始权益人已经将信贷资产出售,故丧失了对这份资 产的所有权,其自身的经营风险和财务风险就被隔离出来,投资者无须额外再承担更多 的风险,最大程度地保障了购买资产支持计划的投资者和其他利益相关者的利益。这个 过程也被称为破产隔离。此隔离达到了两个目的,一是在资产证券化产品之后,原始权 益人把信贷资产转让出去,从而把风险转移到投资者手中。二是投资者在购买产品之后, 仅需要承担较小的风险,无须再承担原始权益人财务风险等其他风险。
三、信用增级原理
信用增级能给资产证券化产品提供较高的信用级别,同时也让市场中的金融机构给 原始权益人提供更专业的服务,帮助发行人顺利获得融资,并降低其融资成本。原始权 益人如果不实现信用分工而在证券化业务过程中承担相对过多的工作,不但会降低其工 作效率也会增加资产证券化产品的风险。发行资产证券化产品的过程中通过信用分工, 有利于提高融资效率,增强产品的市场价值。资产证券化产品的信用增级分为内部增级 和外部增级。其中比较常见的是通过现金流超额覆盖和优先与次级分层进行内部增级。
四、信息不对称原理
信息不对称理论认为在市场经济中,不同人所掌握的信息是存在差异的。参与者信 息掌握的多寡决定了能攫取收益的大小。在我国目前资产证券化市场中,资产证券化产 品的发售对象还是以机构为主。专项计划披露的信息一般不向大众公开,获取的渠道十 分有限。如果利益相关者对信息披露不够完善,很容易引发信息不对称的问题从而损害 到其他项目参与者的利益。资产证券化产品的信息不对称还会导致投资者作出投资决策 可以依赖的信息不多,这也会损害投资者知情的权利,增强投资风险。
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第三章 德邦借呗资产证券化风险管理案例概况
第一节 小额贷款资产证券化背景
一、小贷公司放贷资金来源少
小额贷款公司放贷业务的可持续发展首先要保证具有较为充沛的放贷资金。但在 “只贷不存”的制度约束下,小贷公司往往只能通过传统的内源融资和外源融资渠道获 得资金,才能进一步扩张放贷业务。从内源融资而言,小贷公司对股东投入的自有资金 依存度较高。但这种融资方式往往不具有持续性,难以满足小贷公司不断再扩张的资金 需求。而从外源融资而言,小贷公司最主要的融资渠道是银行贷款,但获取银行贷款的 门槛往往较高,而且由于小贷公司的放贷对象不乏经营风险和财务风险较高而难以获得 银行贷款的客户,这种业务特征加大了小贷公司向银行贷款的难度。如果小贷公司转向 其他外部渠道获取贷款,则又需要面临较高的融资成本。总言之,小贷公司放贷资金来 源少,是促进其发行资产证券化产品获得融资最直接的原因之一。
二、社会融资成本高企
中国社会融资成本指数 2018年的数据显示,当前国内企业融资成本相对较高,企 业融资总平均成本高达 7.6%。从不同融资来源的平均融资成本来看,银行贷款相对较 低,达 6.6%,而承兑汇票则为 5.19%。企业通过发行债券进行融资需要付出的融资成 本则更高,为 6.68%,融资性信托为 9.25%。值得一提的是,从小贷公司和互联网小额 贷款公司获取融资需要付出的成本最高,分别高达 21.9%和 21.0%。分析原因后我们可 以发现,小贷公司发放贷款效率高,门槛低的特点,能迅速满足企业融资需求,但因此 从其获取融资付出的成本也最高。总言之,小额贷款公司通过传统的方式获得融资需要 付出比较大的成本。
表 3-1 不同融资渠道的融资成本
融资来源 平均融资成本
银行贷款 6.6%
承兑汇票 5.19%
企业发债 6.68%
融资性信托 9.25%
 
 
表 3-1 (续)
融资来源 平均融资成本
融资租赁 10.7%
保理 12.1%
小额贷款公司 21.9%
互联网小额贷款公司 21.0%
上市公司股权质押
7.24%
 
企业融资总平均成本 7.60%
数据来源:中国社会融资成本指数
从不同融资方式占比来看,银行贷款占比最高,达 54.84%。说明企业主要还是从 银行获得贷款。从融资成本的角度来看,向银行贷款的成本相对较低,但是从实际情况 来看,从银行获取融资也相对较难。
表3-2 不同融资渠道的占比
融资来源 占比
银行贷款 54.84%
承兑汇票 11.26%
企业发债 16.5%
融资性信托 7.66%
融资租赁 3.95%
保理 0.44%
小额贷款公司 0.87%
互联网小额贷款公司 1.10%
互联网小额贷款公司 3.39%
 
数据来源:中国社会融资成本指数
三、互联网消费金融信贷需求增大
近年来,国内经济迅猛发展,人均可支配收入持续增长,人们的消费需求愈加旺盛, 对消费信贷的需求增长。在此期间,传统金融逐渐向互联网演变,社会上对互联网信贷 的需求迅速被点燃,开展互联网金融业务的小贷公司迎来了发展机遇。从人民银行披露
17 的数据来看,2017 年以来消费贷款更多用于实际消费,而涉房贷款增幅出现明显下滑。 针对近年来消费贷款组成结构分析,消费贷款在住房、汽车、信用卡的占比呈下降趋势, 而其他消费贷款的占比则上升。这是由于居民消费观念开始产生转变,更注重当下、实 际的体验。并且,由于银行卡消费信贷环节相对于其他信贷方式更为复杂,例如像花呗 这类产品在消费场景中则提供了更多的便捷性,故更受消费群体的青睐。从下图3-1 可 以看出,我国互联网消费金融放贷规模增速十分明显。
然而,小额贷款公司放贷的资本金来源是有限的,如果不加强信贷资产的流动性, 实现业务规模增长战略的可能性将会降低。因此,小额贷款公司需要谋求新的融资渠道 以进一步争夺市场份额。
 
图 3-1 互联网消费金融放贷规模
 
资料来源:艾瑞咨询
第二节 德邦借呗资产证券化运作模式
一、德邦借呗基本情况
德邦借呗第五十三期消费贷款资产支持专项计划(以下简称“德邦借呗”或“本专 项计划”)资产支持证券(以下简称“本期资产支持证券”)由德邦证券股份有限公司 (以下简称“计划管理人”)发行,将向专项计划认购人募集的认购资金用于向原始权 益人(即重庆市蚂蚁商诚小额贷款有限公司,以下简称“蚂蚁商诚小贷”或“原始权益
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人”)购买基础资产,具体可看下表。本专项计划分为优先级资产支持证券、次优先级 资产支持证券和次级资产支持证券,发售优先级资产支持证券人民币 17亿元,次优先 级资产支持证券人民币 1.5 亿元,次级资产支持证券人民币 1.5 亿元。从 2017年 4月 19 日至 2018年 4月 30日,蚂蚁商诚小贷作为原始权益人资本市场公开融资,与德邦证券 股份有限公司已共开展 39个资产支持专项计划,总规模达到 990亿元。
表 3-3 专项计划重要参与方
相关主体 名称
原始权益人 重庆市蚂蚁商诚小额贷款有限公司
计划管理人 德邦证券股份有限公司
推广机构 德邦证券股份有限公司
资产服务机构 重庆市蚂蚁商诚小额贷款有限公司
托管人 中国民生银行股份有限公司杭州分行
监管银行 浙江网商银行股份有限公司
登记托管机构/中证登上海分公司 中国证券登记结算有限公司上海分公司
法律顾问 上海市方达(北京)律师事务所
评级机构 联合信用评级有限公司
会计师 上会会计师事务所 特殊普通合伙
 
资料来源:专项计划说明书
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二、交易结构情况
 
资料来源:专项计划说明书
蚂蚁商诚小贷作为原始权益人和资产服务机构,向计划管理人转让符合标准的基础 资产,并对管理基础资产进行负责,承担对借款人催收、处置违约基础等义务。德邦证 券作为计划管理人,根据约定对专项计划用户进行管理,通过托管银行支付资产支持证 券本金以及收益。认购人作为投资者,将认购资金委托计划管理人进行管理。
三、原始权益人基本情况
(一)蚂蚁商诚小贷简介
蚂蚁科技集团股份有限公司(以下简称“蚂蚁集团”)成立于 2014 年 10 月,旗 下有两家分别覆盖电商及支付场景的全资小贷公司:重庆市蚂蚁小微小额贷款有限公司 (简称“蚂蚁小贷”)与重庆市蚂蚁商诚小额贷款有限公司(以下简称“蚂蚁商诚小贷”)。
蚂蚁商诚小贷成立于 2011 年,主打“借呗”贷款产品。从2016 年2 月1 日开始, 蚂蚁商诚小贷把原本的花呗产品业务全部转移到蚂蚁小贷,蚂蚁商诚小贷自此专注于运 营借呗产品线。蚂蚁借呗是蚂蚁商诚小贷推出的一款以个人现金借款为主的产品,以“致 力于为更多用户提供简单、快捷的互联网金融服务”的经营理念展开对客户的服务。蚂 蚁商诚小贷以阿里系平台为依托,发展借呗业务,借呗业务则以平台上需要提供融资服
20 务的个人用户作为主要客户群体。其资金组成以发行资产证券化产品、银行借款、股东 借款、自有资金为主。借呗以信托作为放款的方式,当用户需要通过借呗进行融资时, 需要在支付宝上进行线上签约,之后获得贷款。
(二)蚂蚁商诚小贷业务发展历程
 
图 3-3 蚂蚁商诚小贷业务发展历程
 
资料来源:公开资料整理 用户数据积累阶段:阿里巴巴为了促进国内会员贸易发展,并解决交易双方之间诚 信信息不对称的问题,于 2002年推出了“诚信通”业务,搭建了买卖双方能够相互建 立信任的平台。这个平台让买家获得对作为诚信通会员的卖家的了解,促进更多交易行 为产生。2004 年,阿里巴巴又推出“诚信通”指数,进一步地为识别用户的信用情况提 供参考依据。此后阿里其他平台内如淘宝、天猫、支付宝等,掌握了大量的用户资源, 例如庞大的用户数据如交易人信息与行为,评价等。2009年淘宝首创“双 11”购物节, 从此之后每年都促使了巨额线上购物平台交易。而阿里各平台也不断完善社交关系的支 付功能,源源不断增长的用户与爆发式增加的交易记录都为阿里巴巴积累了大量数据。
成长发展阶段:阿里巴巴加强了同建行和工行的贷款业务合作,建立相应的信用评 价体系,完善了数据库和风控机制。在此阶段中,阿里巴巴谋求与银行合作,深入发展 放贷业务。2007 年,阿里巴巴与建行和工行推出一系列信贷产品,其产品主要面向中小 电商企业,进一步打通了这类企业的资金流。理论上阿里巴巴用户可以借助此平台获得 更多机会申请到银行贷款,银行也可借助阿里巴巴的现有的信用评价体系,进行放贷业 务,并且降低银行贷款的不良率。但实际上银行对于这类企业的风控门槛并没有降低多 少,许多中小微企业依然没有达到银行贷款的基本标准。但这没有阻挡阿里在贷款领域 的探索脚步,2008 年,阿里巴巴又宣布成立网商融资平台,项目方会员可以把自己的融 资项目提交给阿里巴巴,阿里巴巴则会担任一个中介,把项目转交给风险投资人。
独立发展阶段:阿里巴巴鉴于同银行合作并不能大规模解决中小微企业融资难等原 因,2010 年开始独自创立了小额贷款公司。阿里小额贷款公司的服务主要面向运营电子 商务的中小微企业。由于阿里小贷掌握了大量的用户数据,对用户风险识别能力增强。
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阿里小贷依托阿里系平台对积累的用户的信用评价,建立了比较完善的信用风险评价体 系,所以在给客户发放贷款过程中,业务流程相对于银行,具有门槛低、手续少、审批 效率高的优点。随着政策支持力度的加大,证券公司业务的门槛得以降低,投资者的限 制也逐渐降低,审核效率也有所提高。随后阿里小贷进行多轮资产证券化业务,扩充了 贷款额度。根据公开数据推算,阿里小贷在2013 年上半年累计放贷规模大约在500 亿, 而截至 2014年上半年,其累计发放贷款迅速增长,已突破2000 亿。2017 年9 月,重庆 市阿里巴巴小额贷款有限公司正式更名为重庆市蚂蚁商诚小额贷款有限公司。季报显示, 其前三季度净利润达到近 45亿元,同比增长超1.9倍,利润已超过杭州银行、贵阳银行 等银行。
四、基础资产归集与安排
专项计划中规定,自专项计划成立之后,将会把基础资产的回收款全部转入证券化 服务账户中。如果借款人在还款时没有付款至上述该账户中,蚂蚁商诚小贷有义务在收 到还款时的五个工作日以内,把该笔资金转还至证券化服务账户。 (一)基础资产业务向借款人发放贷款流程
芝麻信用分征信体系根据由融资需求的客户的守约情况、行为记录、身份证明、资 产证明、人脉关系情况进行判断。在进行精确的画像后,借呗对满足条件的借款人发放 贷款额度,借款人可以根据自己的额度申请需要贷款的金额,审批后资金将会转到支付 宝余额或者绑定的银行卡中。
(二)基础资产业务向借款人回收贷款流程
当借款人按照贷款约定还款时,针对借款人在贷款期间需要清偿的本金和利息,及
需要支付的罚息,手续费的清收,原始权益人将根据合同规定,通过授权的支付宝公司
在与支付宝相关的渠道对借款人进行催收。
 
 
图 3-4 贷款智能风控
资料来源:公开数据收集整理
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五、信用评级与增级工作
(一)信用评级
本专项计划信用评级工作交由联合信用评级有限公司(以下简称“联合评级”)负 责。联合评级是一家国内专业从事资本市场信用评级业务的公司,成立于2002 年5 月, 信用评级专业能力强劲,其对基础资产测试后,给予优先级资产支持证券信用评级为 AAA,而此优先级资产获得信用评级为AA+,未对次级进行评级。
(二)信用增级
本专项计划采取的信用增级方式主要以内部增级为主,分别为现金流超额覆盖和优 先与次级分层进行增级。测算结果显示,优先级和次优先级资产支持证券的现金流覆盖 率为 110.5%,通过高现金流覆盖率提供了信用增级。其次,本专项计划次优先级产品占 资产支持证券 7.5%,次级产品占资产支持证券 7.5%,其偿付顺序和风险、收益特征等 因素会有不同。处于收益支付顺序靠后的产品为上一级提供信用增级,也就是说,次级 为次优先级提供 7.5%的信用增级,而次级和次优先级合计为优先级提供 15%的信用增 级。
六、后续交易管理
此资产支持证券产品的期限为一年,而所购买基础资产大多都是短期的小额贷款, 还款期限分为 5、15、30、45 天或 3、6、9 个月不等,而且每个借款人还款的时间都 不一样,导致期限错配的问题产生,因此,循环购买必要性就得以凸显:当基础资产到 期退出资金池后,专项计划会购买新的基础资产作为补充。在资产支持证券存续期间, 当循环期满,计划管理人可以继续向原始权益人继续购买符合合格标准的基础资产。在 购买基础资产的操作过程中,计划管理人委托资产服务机构通过系统自动继续购买基础 资产。计划管理人如果发现后续购买具备风险时,有权暂停循环购买。
表 3-4 借呗产品要素图
产品要素 基本产品 长期 短期
授信额度 1千-30万,蚂蚁内部员工最高 100万,支用金额:1元起,额度可循环使用
日利率 0.015%-0.06%,按日计息,罚息是正常利息的 1.5 倍,长短期产品中日利率短期比长期高 0.5BP
期限 3、6 期 3 期、6 期、9 期 1 期 5、15、30、45 天
还款方式 等额本息、按月付息到期还本 到期还本付息
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表 3-4 (续)
 
 
 
资料来源:蚂蚁借呗数据整理
七、风险控制措施
蚂蚁商诚小贷作为原始权益人和资产服务机构,经过在行业中多年的沉淀,风险控 制体系已经比较完善。其在贷前、贷中、贷后通过设定离线、在线准入策略、贷中审核 限制、身份核实策略、信用额度管理、黑名单核查策略,把信贷资产的不良率降到行业 中比较优秀的水平,不良率与逾期率甚至比同期商业银行还要低。
 
第四章 德邦借呗资产证券化风险分析
第一节 外部环境风险分析
一、利率波动风险
利率随着宏观经济环境,央行政策,价格水平和期货股票市场环境变化而产生波动。 而德邦借呗的发行利率是根据同期债券和基础资产的质量情况确定的,并且其利率是固 定的。如果金融市场的利率出现上涨波动,这会导致产品的优先级和次优先级资产支持 证券的投资者的收益水平相对降低。
因此,对本产品的利率波动风险进行分析时可参考2018年Shibor半年期的利率走 势。根据分析我们可以发现,2018年Shibor半年期的利率走势呈下降趋势,即是下半 年开始资金较为宽松,2018年7月24日的Shibor为3.69%,而当日发行的德邦借呗优 先级证券的发行利率达5.4%,比Shibor高1.71个百分点。也就是说,本产品相比于银 行半年期利率具有一定的优势,可以一定程度上抵消利率波动带来的风险,可以说明本 专项计划的利率波动风险较小。
 
图 4-1 2018 年 Shibor 半年期利率走势
 
数据来源:中国货币网
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二、政策环境风险
如果政府部门对资产证券化法律法规进行调整,证券市场可能会出现波动,从而对 专项计划的运行造成一定的风险。在政策环境风险中,小额贷款资产证券化的反向性风 险包括原始权益人贷款业务不合规,作出隐瞒贷款等与国家政策要求相违背的行为,又 或者是专项计划流程、各参与方行为不合法合规等。专项计划面临的政策突变性风险是 当监管层口径突然发生变化,需要对证券行业提出更高要求甚至进行整顿,给整个专项 计划带来的风险。蚂蚁商诚小贷面临的政策环境风险主要有以下三点。
(一)行业乱象环生,监管日趋加严
小额贷款公司在发放贷款业务中,有的客户一次性需要的贷款较多,这时贷款公司 可能为了扩张业务,从而违反“小额、分散”的原则,对大额贷款进行拆分放贷给借款 人。又或者借款人为了自身利益,通过违规手段对信用额度进行套现。当宏观经济不景 气时,有可能会出现借款人大规模违约的情况,从而使贷款业务形成一系列坏账,累积 一定的金融风险。随着P2P事件暴雷,现金贷、校园贷等金融乱象产生,小贷行业更被 推上了风口浪尖。近年来国家监管越来越严格,德邦借呗这款由蚂蚁商诚小贷发行的资 产证券化产品要面临的政策环境风险也越来越大。例如在2017年蚂蚁金服消费贷 ABS 发行量突破 3000亿元大关后,监管层强调了杠杆率等问题,导致2018 年资产证券化市 场总体发行规模急剧下滑。 2018年第一季度,中国证券投资基金业协会共开出 4张 ABS 罚单,针对违规的专项计划进行处罚,并随即针对ABS领域启动了 “自纠自查”工作, 这都体现了监管层对 ABS 整顿的决心。
表 4-1 消费金融行业背景
时间线 事件
2009 年 7 月银监会颁布《消费金融公司试点管理方法》 ,在政策层面支持消费金融公
2009-2013 司成立发展
开放式试点期 2013 年 8 月分期乐(乐信成立)
2013 年 11 月新增 10 个试点城市,7 家持牌消费金融机构陆续成立
2014-2016 2014年2月京东白条上线,同年 9月爱又米上线
高速扩张期 2015 年 4 月蚂蚁花呗上线
2015 年 6 月,消费金融公司试点扩至全国,鼓励民资、 互联网企业发起设立
2015 年 7 月发布《关于促进互联网金融健康发展的指导意见》
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表 4-1 (续)
时间线 事件
2015年蚂蚁花呗、分期乐放贷规模分别达 800亿元、61亿元
2016年 3 月央行银监会联合发文进一步支持消费金融
2017 年-至今 2017年 6 月三部门联合印发《关于进一步加强校园贷规范管理工作的通知》,暂停网贷
行业规范期 机构向在校大学生开展的网贷业务
2017年 11 月《关干立即暂停批设网络小额贷款公司的通知》发布,监管部门不得新批 设网络(互联网)小额贷款公司;《关于规范整顿“现金贷”业务得通知》发布,对现 金贷业务作出规范
2017年放贷规模持续增长,但政策频出也对行业乱象进行整顿,行业发展逐渐规范化
资料来源:公开资料整理
因此,在乱象环生的行业生态中,以及“防范化解金融风险”的基调下,德邦借呗 这款小贷资产证券化产品势必要面对日趋加严的监管,存在较大的政策风险。
(二)经营仍需规范,整改风险较大
从2020 年蚂蚁集团上市失败的原因来看,蚂蚁商诚小贷发行的资产证券化产品面 临最大的风险是政策性风险。在党的十九届五中全会和其他相关工作会议中,特别强调 了“防止资本无序扩张”。根据 2020 年 11 月 2 日银保监会联合央行等有关部门发布的 《网络小额贷款业务管理暂行办法(征求意见稿)》(下称“规定”),蚂蚁商诚小贷 的整改风险是较大的。规定指出,对跨省级行政区域开展网络贷款业务的小贷公司注册 资本的要求是不低于人民币50 亿元,且为一次性实缴货币资本。蚂蚁集团注册地是浙 江,而经营花呗和借呗业务的蚂蚁小贷和蚂蚁商诚小贷的注册地都在重庆,且这两个公 司的注册资本并非实缴货币资本。并且规定要求,在单笔联合贷款中,经营网络小额贷 款业务的小额贷款公司出资比例不能低于 30%,而蚂蚁集团旗下的开展小微信贷业务的 公司和银行发放联合贷款,实际出资比例非常低,只有1%到 5%。监管态势的加严,导 致蚂蚁集团的上市梦被搁置,也对其资产证券化业务产生了巨大的冲击。可以看出,蚂 蚁商诚小贷在经营层面可能存在打“擦边球”的现象,面临整改的政策风险较大,从而 德邦借呗被暂停发行的风险也比较大。
(三)循环证券化融资,高杠杆问题凸显
蚂蚁商诚小贷由于自有资本少,于是靠多倍证券化、循环证券化进行融资,从而提 高了杠杆率。而其放贷涉及的金额是巨大的,影响广泛,造成系统性风险的可能性很大,
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这也是后来蚂蚁被中止上市的主要原因之一。从2017年4月 19日至2018 年4月 30 日, 单是一年时期,蚂蚁商诚小贷作为原始权益人从资本市场公开融资,与德邦证券股份有 限公司已合作开展39个资产支持专项计划,总规模就高达 990 亿元。如果从整个蚂蚁 集团来看,蚂蚁集团把30 多亿元的资本金通过循环证券化的方式发放贷款,数年来仅 通过30 亿元资本金就撬动了3000 多亿的贷款,形成了上百倍的高杠杆,造成了极大的 金融风险。虽然说资产证券化可以把风险剥离出蚂蚁商诚小贷,但这些风险,都是要由 市场上的投资者承担,并且通过再次循环证券化累积。累积金融风险的无序多倍证券化 与国家要严控金融系统性风险的态势背道而驰,无疑极大地增强了蚂蚁商诚小贷发行资 产证券化产品的政策性风险。对此在2021 年 5 月 25 日也得到了印证:上交所债券项目 信息平台披露到,原始权益人为“花呗”、“借呗”运营主体合计180 亿元的 ABS 项 目状态显示为“终止”。当然这也并非只针对蚂蚁集团,当次披露终止的 ABS 产品有 26 只,合计共1500 亿元。这强烈地传递出监管层对 ABS 导致的高杠杆率乱象进行的整 治态度。
综上而言,蚂蚁商诚小贷作为本专项计划的原始权益人,其自身业务状况并无完全 符合相关规定要求,并且循环证券化导致杠杆率较高,结合不断趋严的监管环境,本专 项计划的政策风险很高。
第二节 基础资产风险分析
一、基础资产信用风险
(一)原始权益人经营角度
近年来蚂蚁小贷在不断开发新的贷款产品,为追求放贷业务的扩张,也有可能放松 了对借呗产品的不良率控制。从图4-2 我们可以看出, 2016 年至2017 借呗资产逾期率 和不良率总体上呈下降趋势,但在2018 年第一季度却反弹式上涨,再结合与借呗产品 属性相似,同样是蚂蚁集团贷款业务的产品花呗来看,作为基础资产, 2015 年至2018 年的同期不良率总体上也不断增加,则可以认为蚂蚁商诚小贷很可能为了谋求更大的市 场份额而急于扩大业务规模,从而降低对借款人的放贷门槛,因此这时基础资产的质量 可能会随着对借款人贷款条件的宽松化而下降,产生了一定的信用风险。
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图 4-2 借呗资产逾期率和不良率走势图
 
资料来源:专项计划说明书
(二)基础资产借款人角度
借款人可能会因为自身财务状况恶劣等因素导致无法偿还贷款。如今社会征信体系 还待完善,一些小额贷款公司也因自身原因并没有接入各种征信系统,这就导致了征信 平台暂时还未实现完全互通。这时部分借款人就有了漏洞可钻,进行恶意骗贷或者针对 漏洞向不同平台同时借款,实现“进行拆东墙补西墙”。一旦这些借款人资金链断裂, 无力偿还债务时,将会给基础资产质量带来巨大信用风险。
对蚂蚁借呗贷款逾期 30天以上的逾期表现研究后发现,新发放的贷款比之前月份 的质量平稳上升,逾期情况有所改善,逾期率都能控制在1%以下,这说明了新入池资 产质量得到保证。并且由于蚂蚁集团是百行征信,钱塘征信的重要股东,一定程度上能 够在借贷平台上实行较好的征信资源互通,而且如果借款人在阿里系平台违约,将会极 大地影响其正常的消费行为,所以一般都会相应减少违约行为。所以从借款人的角度而 言,基础资产的信用风险较小。
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资料来源:专项计划说明书
(三)借呗业务角度
本专项计划主要的基础资产风险来自借呗业务的风险。德邦借呗第五十三期消费贷 款资产支持专项计划说明书披露的数据显示,在 2016年 1月至 2018年 3月,借款人在 借呗平台支取的信用贷款额度平均为 6000到 10000元,平均额度比较小,资产分散度 很高。蚂蚁商诚小贷坚持了小额、分散的要求,大笔违约资金的风险较小。但与此同时, 由于借款资金的笔数较多,收回贷款的风险也相应地增大。
从债务人地域分布来看,截至 2018年 3月。贷款余额占比最高的前三个省份分别 是广东省、河南省和江苏省,分别是 9.42%、7.95%和 7.27%,合计 24.64%。结合借款 人借款平均额度差距不大的特征,可以得出贷款余额占比高的省份也是贷款人数比较高 的省份。整体上可以发现逾期率和不良率处于较低位置,风险较小。
表 4-2 贷款余额占比前三省份情况
借款人所在地区 贷款余额占比 逾期率 不良率
广东省 9.42% 1.50% 0.78%
河南省 7.95% 1.30% 0.66%
江苏省 7.27% 1.28% 0.72%
 
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逾期率最高的前三个省份分别为贵州省、重庆市和广西壮族自治区,分别为2.59%、 2.3%和 2.27%。不良率平均为 0.82%,最高的前三个省份也是贵州省、重庆市和广西壮 族自治区,分别为 1.24%、 1.23%和 1.25%。总体来看,借呗借款人所处地区较为分散, 由于部分地区的经济情况、法律环境、地理环境和营商环境存在差异,加大了借款人的 信用的不确定性,从而也增加基础资产的信用风险。但与同期四大银行逾期率最低的建 设银行(1.42%)和不良率最低的中国银行(1.43%),借呗业务的信用风险处于可以接 受的范围。
表 4-3 逾期率占比前三省份情况
借款人所在地区 贷款余额占比 逾期率 不良率
贵州省 2.05% 2.59% 1.24%
重庆市 1.72% 2.30% 1.23%
广西壮族自治区 4.32% 2.27% 1.15%
数据来源:蚂蚁借呗数据整理
随着监管日趋严格,行业整顿、业务紧缩与业务转移等情况时有发生。为了化解长 分期业务产品的风险,借呗取消了 12期分期服务,在下表4-4列示的 12 期次是前期尚 未消化完毕的余额。从表中我们可以看到,借呗业务贷款期次主要还是集中分布在6 期 与 12 期。截至 2018年 3月,借呗业务分期期限为 6个月的贷款余额占比 51.71%, 12 个月的贷款余额占比为 28.78%,合计占比80.49%。从不良率来看,风险主要集中在 12 期的贷款,这是因为账期拉长后,借款人财务状况恶化等不可控的因素会相应增加,从 而导致相应的信用风险增高。通过计算将样品量相同的 1、 3、 9 期的不良率进行加权平 均,可以得出分期期限比较短的贷款不良率都相对较低的结果。由此可以发现,账期的 拉长导致了基础资产信用风险增加。
表 4-4 借呗业务贷款期次分布情况
分期期限(月) 贷款余额占比 逾期率 不良率
1期 3.73% 1.03% 0.55%
3期 11.23% 0.51% 0.09%
6期 51.71% 0.81% 0.38%
9期 4.54% 0.35% 0.09%
12 期 28.78% 3.53% 2.04%
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表 4-4 (续)
分期期限(月) 贷款余额占比 逾期率 不良率
合计 100.00% 1.55% 0.82%
数据来源:蚂蚁借呗数据整理
从借款人年龄分布来看,在借呗抽样资产池贷款区间中,借款人年龄主要集中在 40 岁以内,贷款余额占比达 91.42%,贷款笔数占比为 94.49%。再进行细分我们可以发现, 25 岁以下贷款余额占比不高,但贷款笔数占比最高。这个区间的借款人大多数是在校学 生或者刚参加工作的职场新人,财务独立性较弱。而在25-40 岁的群体区间中,工作趋 于稳定,贷款余额占比最高,这有可能是成立家庭后导致花销增大。进一步分析,这部 分群体分析一般具有稳定的收入来源,并且其消费行为也比较稳定,如果其进行违约生 活消费行为会遭到严重限制,可以说这部分群体违约风险不大。所以从借款人年龄分布 的角度来看,基础资产的信用风险不高。
表 4-5 借呗抽样资产池贷款余额的年龄区间分布情况
年龄分布(岁) 贷款余额(万元) 贷款余额占比 贷款笔数(万笔) 贷款笔数占比
25 岁及以下 167,084.78 16.77% 164.15 38.79%
25-30 岁(含) 365,917.82 36.73% 136.50 32.25%
30-40 岁(含) 377,887.50 37.93% 99.24 23.45%
40 岁以上 85,282.06 8.56% 23.32 5.51%
其它 187.77 0.02% 0.00 0.00%
 
数据来源:蚂蚁借呗数据整理 从原始权益人经营角度、基础资产借款人角度、借呗业务角度分析后,可以看出蚂 蚁商诚小贷在发行本期资产证券化前,对贷款门槛的降低导致了不良率和逾期率增加, 使基础资产存在一定的信用风险,但虽然不良率和逾期率上升,总体上还是处于较低水 平,增加的信用风险可接受。其次,从新增的借款人贷款来看,逾期率表现向好,信用 风险降低。最后,从借呗具体贷款指标综合来看,其信用风险也不高。故综合而言,基 础资产的信用风险较低。
二、原始权益人破产风险
资产支持计划中,作为原始权益人的蚂蚁商诚小贷存在破产的可能性。一般而言,
32 在资产证券化过程中原始权益人的基础资产已经剥离出表,但是如果蚂蚁商诚小贷进行 破产清算,将会影响资产证券化过程中后续不良资产的回购以及循环购买。同时在专项 计划中,蚂蚁商诚小贷不但作为原始权益人,同时也承担了资产服务机构的角色,在再 循环购买环节获得了计划管理人委托购买的权利。可以看出,原始权益人的经营状况会 对专项计划的运行产生重要影响。一旦原始权益人难以偿还自身债务,存在破产的风险, 即有可能导致整个专项计划的流产。所以为确保专项计划得以存续,以下对原始权益人 经营状况进行分析。
(一)资产负债情况向好
蚂蚁商诚小贷的资产主要构成部分是货币资金、应收贷款、应收利息、发放贷款和 垫款、可供出售金融资产组成和其他资产。从资产负债表看出,2015至 2017年末和 2018 年第一季度,蚂蚁商诚小贷资产总计分别为 153.01 亿元、134.03 亿元、270.00 亿元和 261.33 亿元。可以得知,2016 年末总资产较其他时间点出现明显的下降,可以看出蚂蚁 商诚小贷进行资产证券化,把大量基础资产被剥离出负债表。到了 2017年末,由于借 呗的市场宣传,消费者进行消费贷款行为被逐步培养,通过借呗借款的热度上涨。因此 蚂蚁商诚小贷的发放贷款和垫款得以增长。加上货币资金、可供售金融资产和其他资产 的上涨,导致总资产规模出现反弹式上升。
 
图 4-4 蚂蚁商诚小贷资产主要项目(单位:人民币亿元)
 
而 2015 至 2017 年末及 2018 年第一季度蚂蚁商诚小贷负债总额分别为 117.19 亿
33 元、86.63亿元、161.38 亿元和 112.35 亿元。蚂蚁商诚小贷负债主要构成部分是银行借 款和其他负债。其他负债主要是由股东借款和继续涉入负债组成。我们结合图4-4 发现, 银行借款其实并不能满足蚂蚁商诚小贷放贷规模增长的资金需求,因此也促使蚂蚁商诚 小贷发行资产证券化产品进行进一步融资。
 
图 4-5 蚂蚁商诚小贷负债主要项目(单位:人民币亿元)
 
数据来源:专项计划说明书
从总资产占比来看,发放贷款和垫款在 2015至 2017年末和 2018年第一季度分别 为 77.95%、 51.46% 、 36.89% 和 29.15%,处于连续大幅度下降的状态,与此对应的是, 货币资金占比分别为 6.44%、26.08%、25.64%和 38.01%,处于不断上升的状态,可以 得知蚂蚁商诚小贷资金流动性不断增强。
34
 
 
图 4-6 发放贷款和垫款与货币资金占比
 
数据来源:专项计划说明书
从偿债能力来看,可以发现蚂蚁商诚小贷资产负债率在 2015至 2017年末和 2018 年第一季度分别为 76.59%、64.63%、59.77%、42.99%,处于不断下降的趋势,可以得 知其偿债能力不断提高。究其原因,蚂蚁商诚小贷通过发行资产证券化产品,进一步降 低融资成本,优化财务结构,明显增强了企业的偿债能力。
 
图 4-7 蚂蚁商诚小贷资产负债率走势
 
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综上分析,蚂蚁商诚小贷作为原始权益人,资金较为充沛,偿债能力较强,在发行 本专项计划时破产的风险并不高。
(二)盈利能力强劲
2015 至 2017 年和 2018 年第一季度,蚂蚁商诚小贷的营业收入分别为 30.22 亿元、 38.58亿元、114.34亿元和 30.75 亿元,这得益于消费金融需求日益旺盛的市场环境。并 且,借呗充分发掘了“长尾客户”,解决借款人的未被满足的信贷需求。可以看出,对 营业收入贡献较大的项目分别为利息净收入、手续费净收入、投资收益及资产转让净收 益。贡献手续费收入的主要来源是作为资产服务机构向用户收取的资产管理费用。作为 综合性流量入口的支付宝为蚂蚁商诚小贷导流,也贡献了可观的手续费收入。2017 年, 手续费净收入和资产转让收益明显增多,原因是蚂蚁商诚小贷进行大规模的资产证券化, 从而获得了巨额的服务费用和投资收益。从这点来看,蚂蚁商诚小贷的盈利能力强劲, 其破产的风险较低。
 
图 4-8 蚂蚁商诚小贷利润表主要项目(单位:人民币亿元)
 
数据来源:专项计划说明书
(三)现金流量健康
原始权益人业务经营带来的稳定的现金流量,是企业正常经营周转的前提,也是发 行资产证券化的保证。2015年至 2017年及 2018年第一季度,蚂蚁商诚小贷经营活动产 生的现金流量净额分别是-41.39亿元、60.97亿元、53.20亿元和 18.23 亿元。2015年
36 蚂蚁商诚小贷采用自有资金进行放贷,导致经营流出的现金较多。2016 年蚂蚁商诚小贷 将大量基础资产转让,剥离出资产负债表,并且通过提供服务和获得转让的投资收益, 获得现金大量流入,从而造成发放贷款及垫款净减少额大幅度下降,所以收取利息、手 续费及佣金的现金和转让贷款及垫款收到的现金净额急剧增长。蚂蚁商诚小贷投资活动 产生的现金流则一直保持相对平稳,2017 年出现波动是因为投资支付了次级资产支持证 券。筹资则主要来源于银行借款、股东借款和发行资产证券化项目。
从现金流量情况来看,蚂蚁商诚小贷发行资产证券化产品带来了可观的现金流入。 但从另一个角度来看,蚂蚁商诚小贷的现金流量对发行资产证券化产品依存度较高,一 旦资产证券化项目被终止,很可能会极大影响提供服务获得的现金流入。总的来说,蚂 蚁商诚小贷的现金流量比较健康。
80
 
60
 
■经营活动产生的现金流量净额■投资活动产生的现金流量净额 ■筹资活动产生的现金流量净额
图 4-9 蚂蚁商诚小贷现金流量表主要项目(单位:人民币亿元)
数据来源:专项计划说明书
(四)母公司盈利能力兜底
原始权益人蚂蚁商诚小贷依托着母公司蚂蚁集团进行发展,蚂蚁集团的经营状况也 会对借呗业务产生一定的影响。从蚂蚁集团的招股说明书可知,2017 年蚂蚁集团资产规 模为 1337.3 亿元,实现营业收入653.96亿元,毛利率达 63.72%,吸金能力强,整体盈 利状况良好。而相比毛利率,净利率则较低,说明业务回报率并不高,需要扩展业务边 界寻找新的利润增长点。总体上蚂蚁集团雄厚实力能够为原始权益人持续运营提供支撑。
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表 4-6 蚂蚁集团盈利状况(单位:人民币亿元)
项目 2017 年 12 月 31 日 2018 年 12 月 31 日 2019 年 12 月 31 日 2020 年 6 月 31 日
总资产 1337.3 2371.48 2715.58 3158.98
营业收入 653.96 857.22 1206.18 725.28
毛利率 63.72% 52.28% 49.83% 58.58%
净利率 12.55% 2.52% 14.98% 30.23%
数据来源:蚂蚁集团招股说明书
 
三、偿付期限变动风险
(一)借款人提前还款风险较高
本专项计划中,如下图 4-6,蚂蚁借呗当期借款利率是按日计息,日利率为0.015% 至 0.06%,基本产品分为长短期,短期产品天数太短,提前偿还风险并不大。6 期与 12 期的贷款余额占比比较多,具备一定的提前偿还风险。
表 4-7 借呗业务贷款期次分布情况
分期期限(月) 贷款余额占比 逾期率 不良率
1期 3.73% 1.03% 0.55%
3期 11.23 0.51% 0.09%
6期 51.71% 0.81% 0.38%
9期 4.54% 0.35% 0.09%
12期 28.78% 3.53% 2.04%
数据来源:蚂蚁借呗数据整理
借款人提前还款风险相对较大的产品主要为长期产品。而我们在表 4-8可以发现, 等额本息在还款方式占比中最大,达 73.45%。等额本息是越早偿还本金,整体利息费 用就会越低,并且蚂蚁借呗产品是随借随还的,借款人如果手上资金充沛,提前还款的 意愿会更强烈,这会导致实际投资期限要比产品预期投资期限长,一定程度上会增加资 产证券化过程中的提前偿还风险。从这点上看,偿付期限变动的风险较高。
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表 4-8 借呗产品不同还款方式分布情况图
还款方式 占比
一次性到期还本付息 3.73%
等额本金 0.01%
按期付息、到期还本 22.81%
等额本息 73.45%
数据来源:蚂蚁借呗数据整理
(二)加速清偿事件风险不大
本专项计划中,如果蚂蚁商诚小贷和其他参与机构出现不能继续履约的情况,会根 据相关约定启动触发机制。证券化服务账户和资产服务机构,都必须分别把相关的资金 全部转回专项计划账户,这也意味着整个证券化业务的终止。从蚂蚁商诚小贷的业务层 面而言,借款人对消费贷款的需求不断上涨,蚂蚁商诚小贷对贷款不良率和逾期率总体 上也控制的较好,故能持续提供符合要求的基础资产,同时蚂蚁商诚小贷和德邦证券已 进行多次合作,对资产证券化产品的发行具备足够的经验,所以加速清偿的风险不大。
四、现金流预测偏差风险
如果专项计划受宏观环境、行业环境及监管政策等重大变化影响,蚂蚁商诚小贷的 资产证券化项目现金流预测将有可能产生较大的偏差。并且,现金流受基础资产不良率、 收益率、循环购买效率的影响,特别是基础资产的不良率对现金流的影响是贯穿整个资 产支持计划的,如果原始权益人为了促进消费信贷规模增长,例如为了在“618”、双 “11”购物节扩张销售规模而放松借款人的信贷额度限制,有可能会导致入池资产不良 率的上涨,从而引发现金流预测的偏差。
近年来蚂蚁商诚小贷针对风控系统进行不断地完善,对信贷资产的不良率和逾期率 控制得较好,收益率也得到保证,而且由于合格的基础资产比较充足,循环购买效率也 可以得到一定得保证。所以本专项计划现金流预测偏差的风险相对不高。
第三节 利益相关者风险分析
上文已经分析到,本专项计划中涉及项目参与方较多,包括原始权益人、计划管 理人、资产服务机构、托管银行、监管银行、信用评级机构、法律顾问等,其中还涉及 其他参与机构,如会计事务所等。本研究对这一系列的专项计划利益相关者分为资金融
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资方和中介机构方,对其风险分析。
表 4-9 专项计划主要利益相关者
利益相关者 相关主体 项目参与内容
资金融资方 原始权益人 业务发起者,承担入池不良资产回购等义务等
中介机构方 计划管理人 将认购人的资金用于购买基础资产,对专项计划进行管理等
资产服务机构 负责基础资产管理等
托管人 管理专项计划的账户,办理资金往来等
监管银行 负责资金监管
登记托管机构/中证登上海分公司 负责资产支持证券的转让过户和资金交收清算等
法律顾问 解决专项计划的法律问题等
评级机构 对专项计划进行跟踪信用评级等
会计师 对专项计划进行审计或对资产服务机构报告进行复核等
推广机构 通过直销方式或代销方式对证券进行推广
数据来源:专项计划说明书
 
一、融资方道德风险
理论上 ABS 项目的基础资产在交割时会办理好资产所有涉及的转让登记手续或者
是债权转让的通知手续,并且把回款账户设置为SPV账户,这就能实行破产隔离,保 护投资者的利益,但在实际中,很多ABS项目并不能真正实现这个效果。蚂蚁商诚小 贷在项目中同时担任了原始权益人和资产服务机构的角色,基础资产还是委托了卖方。 法院在执行的过程中,是以占有和登记为原则,所以这种交易结构,很可能导致资产的 独立无法真正实现,这就导致了资金混同和资产混同的风险产生。并且在专项计划存续 过程中,由于原始权益人兼任资产服务机构,存在将不合格或者有权利瑕疵的基础资产 转让到专项计划中的风险。同时,考虑到上文分析中原始权益人又同监管银行存在重大 关联关系,不可排除原始权益人利用便利进行不当协同的可能。所以综合而言融资方道 德风险较大。
二、中介机构方尽职履约风险
(一)中介机构失职风险
如果中介机构不能尽责完成自己在专项计划的任务,例如没有尽基础资产尽职调查、
40 产品管理的信息披露、保障资金安全等勤勉义务,都会相应给资产支持计划和投资人带 来风险。在天眼查对参与本专项计划的机构分析后,发现其经营状况皆良好,在各类型 的资产证券化业务中具有详实的经验,声誉较好,存在的法律风险也较低,所以中介机 构方失职风险并不高。
(二)监管银行履职风险
为了保证整个资产支持计划的最佳收益,同时也为了防止资产证券化过程中的造成 金融风险外溢,本专项计划中由网商银行作为监管银行,监管购买基础资产的资金。但 是结合本专项计划资产支持专项计划当期的说明书中和往期披露的资料可以发现,网商 银行,即是浙江网商银行股份有限公司,同原始权益人蚂蚁商诚小贷存在关联方关系, 具体表现为:第一,浙江蚂蚁小微金融服务集团股份(现已更名为“蚂蚁科技集团股份 有限公司”)是原始权益人和监管银行的母公司。第二,原始权益人和监管银行部分高 管存在相互兼任的情况。
从上可以得知原始权益人蚂蚁商诚小贷和监管银行存在重大关联关系。监管银行承 担了对投资人信息披露的责任,如果网商银行与蚂蚁商诚小贷之间进行不当协同,未能 全面、正确的披露市场行业状况和基础产品的风险的定性和定向信息,监管银行的监管 就会流于形式。所以项目中仍存较大的监管银行履职风险。
(三)评级风险
评级结果是判断资产支持计划风险的重要参照依据,评级机构是否尽勤勉义务,出 具评级结果的质量的好坏,都直接关系着资产支持计划的是否能稳定运营。而评级结果 的质量往往跟信用评级机构的独立性挂钩。日常中信用评级机构及其从业人员在对证券 产品信用判定中,其独立性往往会受各种影响。
本专项计划的评级机构,即联合信用评级有限公司给予专项计划优先档级资产支持 证券出具AAA级评级,次优档级资产支持证券AA+的评级。结合本文对基础资产信用 风险的分析可以发现,其报告对基础资产的风险情况评估基本客观,可信度较高。同时 通过企查查等途径对联合信用评级有限公司进行分析后,发现其法律诉讼情况总体较少, 评级结果具有信服力。并且可以发现,其与蚂蚁商诚小贷的业务合作中并无引起相关法 律诉讼,综合分析得出本专项计划的评级风险较低。
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第五章 德邦借呗资产证券化风险防范措施
第一节 外部环境风险防范
一、多措施抵消利率风险
(一)保证高基础资产质量
专项计划书中披露到,为应对利率波动带来的风险,会提供相对于同期限的信用债 券更高的收益率。但研究后我们发现并非如此,根据 2018年的资产证券化业务备案运 行情况简报显示,在资产证券化产品中,抬升后的优先级平均预期收益率为 5.73%,而 本资产支持计划中优先级预期收益率只有5.49%。本研究在 CN-ABS 产品库中,筛选出 与本专项计划发行时间、类型、规模相近的 6个产品,通过对比发现,本专项计划中的 收益率并不占优势。但蚂蚁商诚小贷的证券化产品优势在于有强大阿里系平台作为依托, 具有强大的风控系统,对风险的智能识别比较好,因此能把基础资产不良率控制在较安 全的范围内,这能给资产支持计划的投资者打下了一剂强心针。
总言之,本专项计划的发行利率相比其他同类产品而言并不高,但基础资产的高质 量对利率风险进行了补偿。高基础资产质量是资产证券化产品的立身之本,蚂蚁商诚小 贷作为原始权益人,应继续保持高基础资产质量。
表 5-1 同类型部分互联网消费金融 ABS 产品
发行年月 产品简称 发行量(亿) 优先级利率 优先级占比
2018 年 3 月 28 日 京东金条(中信) 5 5.85% 78%
2018-1
2017 年 12 月 8 日 花呗 2017-54 11 6% 88%
2017 年 12 月 5 日 小米1 号2017-5 6 6.12% 71%
2017 年 11 月 22 日 京东白条 17 号 20 5.46% 81%
2017-17
2017 年 11 月 10 日 花呗 2017-46 25 5.7% 89%
2017 年 8 月 17 日 有钱花 2017-1 6.52 5.1% 73%
数据来源:CN-ABS
 
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(二)坚持专项计划短存续期
此外,为抵消市场利率在未来下降的风险,蚂蚁商诚小贷还通过缩短专项计划存续 期实现。如果专项计划的存续期较长,利率波动带来的风险越有可能对收益率造成冲击。 因此,本专项计划设定不超过 12个月,可以规避期限过长带来的额外风险。虽然缩短 了专项计划存续期,发起人却可以通过再发起新专项计划进行融资,在这过程中也一定 程度上能对利率风险进行抵消。本研究整理了原始权益人发行的部分同类型、相近成立 时间的五项专项计划情况。
表 5-2 同类型部分互联网消费金融 ABS 产品
计划名称 总规模(万元) 成立时间 计划管理人
德邦借呗第四十六期消费贷款 250,000 2017/12/4 德邦证券股份有限公司
资产支持专项计划
德邦借呗第四十七期消费贷款 250,000 2017/12/5 德邦证券股份有限公司
资产支持专项计划
德邦借呗第四十八期消费贷款 100,000 2018/1/23 德邦证券股份有限公司
资产支持专项计划
德邦借呗第四十九期消费贷款 150,000 2018/3/12 德邦证券股份有限公司
资产支持专项计划
蚂蚁借呗德邦第一期资产支持 150,000 2018/4/23 德邦证券股份有限公司
专项计划
数据来源:蚂蚁借呗数据整理
可以看出,蚂蚁商诚小贷发行与本专项计划性质相同的 ABS 产品,期限间隔较短, 这就很好地兼顾了发行资产证券化产品和规避与分散利率风险的平衡。在应对利率风险 时,原始权益人可以缩小每期发行的金额,增加发行期数。
二、紧贴监管抵消政策环境风险
由于互联网信贷是新发展的事物,所以监管的要求也随着其发展而不断变化。本专 项计划的主要参与者也随着监管的要求不断紧贴政策抵消政策环境的风险。
第一,原始权益人跟踪监管动态。 2017 年,“现金贷”事件风波不断,消费金融行 业风险一度成为社会和监管部门关注的焦点。央行和银监会发布《关于规范整顿“现金 贷”业务的通知》(下称《通知》)。通知指示,现金贷满足了部分群体的消费信贷需
43 要,但其问题也十分突出,存在较大的金融风险隐患,由此需要对网络贷款行业进行进 一步规范整顿。通知下发不足一月,蚂蚁集团ABS业务受到剧烈冲击。在不断加码的 监管态势下,重庆市蚂蚁商诚小额贷款有限公司和重庆市蚂蚁小微小额贷款有限公司, 迅速将注册资本从原 38亿元大幅度增资至 120亿元。并且作出公告表示将对发展场景 消费金融业务进行规范,不断提升金融服务能力。但是,直至蚂蚁上市失败前,特别是 在本专项计划存续过程中,专项计划参与方虽然在公司层面和业务层面根据政策及时作 出了一定的调整,尽量地符合政策的最新要求。然而却始终没有很好地解决最核心的问 题,即原始权益人循环证券化带来的杠杆率过高的问题。这就埋下了很高的政策风险。 蚂蚁商诚小贷未来面对的金融市场环境必将更为复杂,时刻跟踪监管动态,提高政策敏 感度,提高对政策风向的预测,以抵消政策环境风险。
第二,计划管理人完善风控体系。计划管理人识别监管政策变化动态,以及行业环 境中所存在的风险后,不断根据实际情况完善了内部风险控制体系。计划管理人主要需 要从以下两步保证完善风险控制:第一,严格规范资产管理业务的风险流程,对风险的 识别、测量、分析和控制等多个环节不断进行优化改进。第二,完善公司治理结构,对 风险防范体系进行层层分级,保证流程的每一环节合法合规。
第二节 基础资产风险防范
一、确保基础资产合法与安全
(一)确保基础资产合法性
在专项计划中,应该要加强相关律师事务所对基础计划详细的评估,使基础资产符 合以下标准:第一,基础资产是合法、真实、有效的。经过对基础资产的相关合同的审 阅,需要确定小额贷款公司向专项计划中转让的基础资产,的确是其根据约定出让的合 法合规的业务信贷资产。第二,基础资产权属清晰。基础资产出让前权属归于原始权益 人,并且基础资产不在负面清单内且不存在权利瑕疵,出让后属于计划管理人,转让行 为合法有效。第三,基础资产与原始权益者、管理人、托管人和投资者固有资产相分离, 从而把基础资产剥离出表,对原始权益人的经营风险进行了有效的风险隔离。
通过独立的第三方出具的评估报告,可以保证基础资产的合法性。在确定了基础资 产的真实合法,产权明晰之后,则可以认为此项资产支持计划的虚假贸易的风险是较低 的。
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(二)确保基础资产风险控制体系完善
原始权益人对基础资产的风险管理策略主要有:第一,确保用户的真实性。用户申 请贷款时需要实名认证,并且对年龄,支付宝注册时长等其他条件均有相应要求,通过 提高申请贷款的准入门槛以保证用户身份的真实性。第二,确保用户使用环境是否安全。 如果用户交易行为过多,风控系统会判别其是否进行套现,或者是否由本人使用等其他 情况,保证贷款服务的安全性。第三,对借款人信贷需求进行核实。授信模型会根据客 户的财务状况和交易行为进行判别,确保贷款落到真正有信贷服务需求的借款人手中, 此策略也一定程度上降低了信用风险和提前偿还风险。第四,对信用进行额度管理。授 予客户的信用额度不是固定的,而是动态的,平台根据用户的实际信用状况,额度会进 行相应的调整。第五,采用黑名单核查战略。平台根据用户在小贷产品、淘宝与天猫的 诚信情况,筛选掉高风险客户,或者限制对其的服务等。我们不难发现,借呗资产逾期 率和不良率的风险控制的成果,归功于其对基础资产风险控制体系的完善。原始权益人 针对贷前、贷中和贷后定下了合理的管理策略,对不同的借贷场景进行多步骤分析,确 保对不同的风险组合层层过滤,筛选出合格的借款人,保证了基础资产的安全,增强基 础资产的风险防范效果。
在借呗风险管理模型中(见图 5-1),针对信贷服务需求者的贷前审查方面,会利 用阿里系商务平台多年内沉淀累积的海量用户数据,再结合准入征信体系,深入分析借 款人 SNS 关系,提高贷款额度匹配效率。在放贷之后,蚂蚁商诚小贷将会对借款人的 信用额度进行动态管理,一旦用户账户出现欺诈、冒用、套现和盗用行为,将会对其采 用冻结策略,从而做到防患风险于未然,在早期就把用户的信用风险降到安全的区间内。 在贷后管理中,监控部门和第三方催收公司会对逾期不还款的客户进行催收。由于借款 额度一般具有小额、分散的特点,所以为了降低催收成本,平台一开始会采取人工催收 方式。如果借款人逾期较久,才会采取诉讼等方式进行催收。通过模型我们可以发现, 坚持对借款人贷前调查、贷中审查、贷后管理进行较为全面的把控,基础资产的风险能 做到较为好的防范效果。
综上来看,作为原始权益人的蚂蚁商诚小贷需要继续完善风险控制体系,促使基础 资产的风险管理工作多层次、多维度地开展,对借款人的信用风险进行合理的把控,增 强对不良率和逾期率的控制效果。以对基础资产进行更有效的风险防范。
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二、加强经营情况测评
为防范金融风险,国家对小额贷款公司强化了外部监督,小额贷款公司日常业务的 开展情况被纳入国家的监管规范。根据《网络小额贷款业务管理暂行办法》,各省对小 额贷款公司进行年度监管评级,评级结果分为A、B、C、D、E五类,其中E级为不合 格。比较具有代表性的为广东省试点开展的以《广东省小额贷款公司“楷模”
(CAMEL+RR)监管评价指标体系(2019年度)》为核心的小额贷款公司监管评级工 作评级涉及的指标一般从资本充足状况、资产质量状况、公司治理及内部控制状况、盈 利及经营效率状况、风险与流动性状况、服务实体产业状况、社会责任与声誉风险(具 体见表 5-3)。监管评价指标体系有利于引导小额贷款行业有序平稳发展,同时具体的 指标评价为衡量小额贷款公司是否有资质实行资产证券化提供重要参考标准,也为资产 证券化过程中对原始权益人带来的风险的考量提供了重要参考依据。
表 5-3 监管评级指标
评级指标 具体指标内容
公司资本状况,管理政策、水平等
资产健康程度,信贷决策程序和制度
公司治理层情况、治理架构及内控机制
业务开展情况、盈利情况、企业创新能力
不良贷款率真实状况、流动性管理制度
是否把握信贷服务产业导向
表 5-3 (续)
评级指标 具体指标内容
社会责任与声誉风险(R) 履行社会责任的具体情况
资料来源:公开资料整理
小额贷款公司的评级级别是相关部门对其经营状况的综合评价,也是判断其是否具 备资产证券化产品发行资格的重要参考依据。在对原始权益人经营风险考量时,也可以 引入监管评级指标与结果。蚂蚁商诚小贷能在进行资产证券化融资活动中得到政策的支 持,其实也能印证出公司经营合规、风险管理能力强、信贷质量比较好。
针对监管评级指标,再结合具体的积分规则分析,本专项计划的原始权益人注册资 本高于考核期市金融办规定的注册资本标准,可以认定为资本扩张能力较强。由于原始 权益人的借款客户达到了分散的标准,故资产质量状况得分也相应较高。加上不良率控 制效果较好,得分情况比较乐观。原始权益人在 2018 年第一季度的资本利润率达到 14.69%,远超出满分标准 8%。加上其他定量与定性指标评分结果也比较优良,所以原 始权益人总体测评得分较高。从以上分析来看,原始权益人的破产风险不高,在可控的 范围之内。本文在本专项计划说明书中发现,信息披露中缺乏主要监管指标作为原始权 益人蚂蚁商诚小贷经营情况的衡量,在后续发行产品需要将其引入以加强经营情况测评, 以降低原始权益人带来的破产风险。
三、优化循环购买机制
循环购买是指专项计划中,作为信贷资产的基础资产,当获得回款的时候不会将回 款直接分配给投资者,而是重新继续向原始权益人购买同样标准的基础资产。在上文分 析中我们得知循环购买机制有效地解决了短期资产与长期证券的期限错配、基础资产借 款人提前还款的问题。由此,循环机制在支持计划的稳定运行中起到了重要作用。在后 续继续发行产品时需要对循环购买机制参与的环节再进行如下落实: (一)控制入池资产不良率
对入池的基础资产状况设定一定的标准,特别是对基础资产的不良率作出严格的限 制。如果池中的基础资产不良率超过一定的标准,需要触发风险监控或者加速清偿机制。 在实际过程中,循环机制也起到了监督原始权益人的作用。例如,蚂蚁借呗可能为了扩 张自己业务量,或者是为了配合阿里系其他平台如天猫、淘宝等平台扩增销售额,从而 无序增加客户的信贷额度或者降低其贷款的门槛,这部分的基础资产就埋下了不良率提
47 升的隐患。这时需要通过循环购买机制遏制这种情况的产生,确保存在较大隐患的基础 资产不能流入资产池中,这一定程度上倒逼原始权益人控制入池资产的不良率,增强了 整个专项计划在基础资产方面的风险防范能力。
(二)保证资产收益率
原始权益者在发行资产证券化项目之前都会根据项目需求来对基础资产的规模、现 金流、收益率和不良率等要素进行安排,同时会避免导致信贷资产规模不足而导致无法 提供满足专项计划要求的基础资产的情况。但在专项计划存续过程中,其他导致没有足 够的合格标准的基础资产入池的风险还有很多,例如政策环境变化导致小额贷款行业需 要整顿,或者是技术系统故障,这些意外因素都有可能使合格的基础资产入池暂缓,从 而导致专项计划的再投资率下降,使得投资者的整体收益降低。针对这种情况,可以通 过强化如下机制:如果证券化服务机构里的资金金额连续 60个工作日超过当日基础资 产金额总额的 20%,专项计划会触发加速清偿机制,计划管理人需要暂停循环购买,将 剩余的基础资产回收款划转回相应的账户,以保证资产支持证券投资者的收益。综上分 析,通过加速清偿机制保证投资者的收益,对合格入池资产不足的风险可以进行较为具 体的风险防范。
四、提高现金流预测准确性
根据上述分析,现金流预测受基础资产的违约率、回收情况和实际收益率等因素影 响。这些因素不确定性较强,所以现金流预测不可避免会产生相应的偏差。以下对现金 流情况进行预测。
现金流覆盖倍数算法:
资产池到期现金流入
专项计划费用+优先级(含次优先级)资产支持证券预期收益及本金
(一)预测基本假设
第一,把现金流入相关费用之后,剩余款项将全部用于购买符合合格标准的新的基 础资产。
第二,根据购入资产到期期限的不同,资产折价率设置也不同,具体如下:
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表 5-4 借呗资产折价率
月度 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12
资产 I1 I2 I3 I4 I5 I6 I7 I8 I9 I10 I11 I12
折价 2.14 4.43 4.57 4.49 4.02 3.17 2.76 5.22 5.16 5.15 5.26 3.99
% % % % % % % % % % % %
 
数据来源:专项计划说明书
第三,发行规模为:优先级 8.5亿,次优级 0.75亿,劣后级 0.75亿,计划存续期1 年。
第四,专项计划费用合计为 0.255%,利息收入相关税费费率合计为 3.26%。 第五,循环购买按天进行,还本利息金额按照合同规定的利率和实际存续时间,不 同期的资产实际与到期天数比例如下:
表 5-5 实际存续天数与计划到期天数比例
月度(N) 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12
实际存续天数/ 70.0 70.0 60.0 60.0 50.0 50.0 60.0 60.0 60.0 60.0 60.0 60.0
计划到期天数 % % % % % % % % % % % %
数据来源:专项计划说明书
第六,根据专项计划说明书,对借呗资产池的期次分布进行平滑处理,得到如下剩 余到期月数占比,假定循环购买资产的期限分布为:
表 5-6 到期月数占资产余额比例
实际到期月数 资产余额占比
1 月 23.31%
2月 18.07%
3月 18.07%
4月
12.81%
 
12.81% 12.81%
0.71% 0.71%
表 5-6 (续)
实际到期月数 资产余额占比
9月 0.35%
10月 0.35%
11月 0.00%
12月 0.00%
数据来源:专项计划说明书 第七,假定压力测试每月不良率在整个产品存续期间均匀分布。 第八,不考虑基础资产违约后的具体回收款和收取的罚息。 第九,现金流压力测试基数分别为:优先级预期收益率 6.00%,次优先级预期收益 率 6.20%,不良率 0.33% ,循环购买效率 100% 。
第十,基础资产预期收益率:借呗业务当时按日计息,日利率为万 1.5 到万6 按日 计息,该专项计划的现金流预测利用借呗业务借款利率,测算加权年化预期收益率约为 14.73%。
(二)现金流预测表 测试情景一。在各档收益率维持基准参数、基础资产维持1倍不良率、循环购买效
率维持 100%情况下,现金流情况为:
表 5-7 测试情景一
期数 期初受让资产合计(万元) 期末现金流入循环再投资(万元)
第一期 99,721.4267 23,409.1159
第二期 100,471.9837 24,031.1495
第三期 101,230.6391 28,539.7860
第四期 101,901.7879 28,668.0202
第五期 102,575.4525 32,742.7187
第六期 103,198.8083 37,783.2751
第七期 103,818.4467 31,265.2988
第八期 104,410.9394 33,543.9204
第九期 104,916.7973 37,481.1593
 
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表 5-7 (续)
期数 期初受让资产合计(万元) 期末现金流入循环再投资(万元)
第十期 105,362.4742 44,257.3797
第十一期 105,581.4527 60,204.8698
第十二期 105,390.4327 108,654.5946
数据来源:专项计划说明书
测试情景一现金流覆盖倍数为 1.105。
测试情景二。针对各档收益率上调20个bp、基础资产上调至2倍不良率、循环购
买效率维持 100%情况下, 现金流情况为:
表 5-8 测试情景二
期数 期初受让资产合计(万元) 期末现金流入循环再投资(万元)
第一期 99,721.4267 23,402.6603
第二期 100,465.5462 24,017.8971
第三期 101,212.4446 28,516.1812
第四期 101,864.2086 28,636.4101
第五期 102,515.2594 32,697.5962
第六期 103,108.3165 37,720.8011
第七期 103,688.5759 31,204.9943
第八期 104,255.1608 33,469.9883
第九期 104,732.5203 37,388.2360
第十期 105,147.1471 44,135.4821
第十一期 105,331.8995 60,022.4912
第十二期 105,101.0870 108,295.5742
 
数据来源:专项计划说明书
测试情景二现金流覆盖倍数为 1.099。
测试情景三。针对各档收益率上调20个bp、基础资产上调至3倍不良率、循环购 买效率下调至 90%情况下,现金流情况为:
51
 
表 5-9 测试情景三
期数 期初受让资产合计(万元) 期末现金流入循环再投资(万元)
第一期 99,721.4267 21,056.6019
第二期 98,126.0232 23,217.2348
第三期 98,604.5429 27,409.1103
第四期 98,753.7148 27,734.6313
第五期 99,326.3077 31,387.0908
第六期 99,464.9683 36,064.7957
第七期 99,467.0178 30,437.5475
第八期 100,609.0559 32,100.4028
第九期 100,860.5312 35,584.9330
第十期 100,848.9965 41,660.8106
第十一期 100,330.7242 55,582.0347
第十二期 98,569.5847 107,672.1227
数据来源:专项计划说明书
测试情景三现金流覆盖倍数为 1.093。
测试情景四。针对各档收益率上调30个bp、基础资产上调至5倍不良率、循环购
买效率下调至 90%情况下, 现金流情况为:
表 5-10 测试情景四
期数 期初受让资产合计(万元) 期末现金流入循环再投资(万元)
第一期 99,721.4267 21,045.0692
第二期 98,114.5227 23,192.9624
第三期 98,571.4431 27,365.7273
第四期 98,684.9096 27,676.1178
第五期 99,215.4491 31,303.8971
第六期 99,298.1986 35,949.7689
第七期 99,227.7499 30,325.2090
第八期 100,320.7942 31,964.7334
 
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表 5-10 (续)
期数 期初受让资产合计(万元) 期末现金流入循环再投资(万元)
第九期 100,520.6271 35,415.6619
第十期 100,453.8936 41,440.6458
第十一期 99,876.3157 55,258.9100
第十二期 98,051.4096 106,989.1177
数据来源:专项计划说明书
测试情景四现金流覆盖倍数为 1.085。
测试情景五。针对各档收益率上调30个bp、基础资产上调至5倍不良率、循环购
买效率下调 85%情况下, 现金流情况为:
表 5-11 测试情景五
期数 期初受让资产合计(万元) 期末现金流入循环再投资(万元)
第一期 99,721.4267 19,875.8987
第二期 96,948.6092 22,665.8762
第三期 97,144.0666 26,766.1239
第四期 96,988.2511 27,182.4452
第五期 97,469.3650 30,621.6845
第六期 97,338.5869 35,090.4461
第七期 96,985.9329 29,892.3618
第八期 98,359.7463 31,273.0691
第九期 98,491.6171 34,502.5093
第十期 98,234.7570 40,192.8657
第十一期 97,326.5208 53,069.7187
第十二期 94,793.6775 106,856.8552
 
数据来源:专项计划说明书
测试情景五现金流覆盖倍数为 1.084。
综上五种测试情况,即使测试情景五将不良率调高至5倍、循环购买效率下调至85% 的不理想情况下,资金池中的基础资产带来的现金流依然可以覆盖专项发行需要的费用、 优先级、次优先级的资产支持证券的本金与收益。并且根据上文分析,借呗业务不良率
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也远低于测试情景中基础资产的五倍(即 1.65%)。从现金流预测来看,基础资产的可 观的收益和良好的不良率,给资产支持证券的收益提供了强大的支撑。
专项计划设立之初,对现金流的预测应尽量多地考虑不同情况。对现金流预测偏差 产生的风险,可以通过设定较高的入池资产标准,引入了一批高质量的基础资产,对风 险进行较好地防范。
第三节 利益相关者风险防范
一、加强监管与完善制度防范融资方风险
(一)配合监管部门加强外部监督
说明书中披露到,虽然原始权益人和监管银行存在关联关系,但是其分别受各自的 监督部门管理。因此在专项计划的日常管理中,各方通过积极配合监管部门,共同把相 关风险降到可接受范围内。同时资产服务机构会在自己的 IT 系统中对基础资产进行单 列,进行分开管理,并且开放接口以确保计划管理人能随时监管基础资产的具体情况, 规避因资产收益混同而产生的风险。
但从实际情况而言,如果入池资产被查封,法院执行会以占有和登记为原则,入池 资产在谁的名下,就推定为谁的资产。所以蚂蚁商诚小贷同时担任资产服务机构管理资 产这种交易结构,很有可能做不到真正意义上的“真实出售”和“风险隔离”。鉴于原 始权益人和监管银行的关联方关系,也存在让监管流于形式的风险。因此,作为原始权 益人的蚂蚁商诚小贷应主动配合监管部门以加强外部监督,让监管真正做到公正和透明。 (二)落实不良基础资产回购制度
在专项计划存续期间内,计划管理人或者资产服务机构如果发现资产池中有不符合 合格标准的资产,应该要求原始权益人对其进行回购。专项计划也要对回购价格进行明 确的可量化约定,当触发回购机制时,要求原始权益人无条件履行回购义务。落实不良 基础资产回购的制度,能倒逼原始权益人对入池资产不良率进行控制,一定程度上也能 对作为融资方的蚂蚁商诚小贷提供不合格资产的风险进行很好的控制。
二、强化相互监督防范中介机构方风险
(一)加强信息披露促使相互监督
在对中介机构方进行风险防范时不能忽视这个实际存在的问题:作为原始权益人的 蚂蚁商诚小贷发放的贷款金额较大,贷款对象涉及面较广,对金融市场的影响较大,但
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披露的信息例如资产支持计划专项说明书,很多时候仅对于特定投资者披露,投资者作 出投资决策可以依赖的信息不多,这一定程度上并没维护好投资者知情的权利,增强了 投资者的投资风险,弱化了投资者对专项计划的外部监督的作用,故其在信息披露方面 仍存在一定的风险。
为了防范此风险,可以强化多方的信息披露,促进中介机构之间的相互监督,投资 者也可以通过中介机构方出具的报告进行相互比对与分析,全面地掌握资产专项计划的 风险情况,发挥外部监督的作用。专项计划的中介机构方需要定期出具相关报告,对专 项计划的各项情况动态进行披露与评价,对风险进行防范,具体做法可如下:
第一,计划管理人在专项计划存续期间内出具资产管理年度和季度的报告,披露的 内容有项目重要参与方的履职情况、增信措施和具体的执行情况、会计师事务所对专项 计划出具的审计报告和其他需要对投资人报告的事项。计划管理人定期披露的资产管理 报告能够反映了专项计划的重要参与方的职责执行情况,也起到了对参与方的监督作用。
第二,托管人在专项计划存续期间内出具托管年度报告,披露的内容有托管人履行 职责情况、专项计划资产及资金运作情况和其他对投资者报告的情况等。托管人的托管 报告能一定程度上反映了计划管理人和资产服务机构的职责执行情况和尽职履约的风 险等。
第三,资产服务机构在专项计划存续期间出具年度和季度报告,披露合格的基础资 产规模和循环购买执行情况,以及入池资产本息清偿的具体情况等,对基础资产的风险 进行汇报。
第四,会计服务机构在专项计划存续期间会给计划管理人出具关于专项计划的审计 报告。审计报告包括专项计划的资产管理业务运营情况的审计结果和关于专项计划的单 项审计意见。审计报告能够对产品管理的具体情况进行较为完善的披露。
第五,评级机构在专项计划存续期间配合其他专项计划的利益相关方开展风险管理 工作,对专项计划的运行情况、基础资产现金流情况、原始权益人信用情况和其他专项 重要参与方信息等情况进行综合分析,出具跟踪评级报告。
(二)充分发挥数字技术监管
在专项计划中,参与项目的各方难免存在相互信息不对称的隐患点。因此,专项计 划可以引入数字技术监管等手段,充分发挥其基础资产、专项资金和其他风险的可视化 功能,实时把控风险。对基础资产和专项资金和风险的可视化管理,可以方便中介机构 方从复杂的资产证券化流程中直接获取需要的项目风险情况,对中介机构方的风险进行 很好的识别与监督,也加强相互监督的效率。
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第六章 结论与启示
第一节 结论
资产证券化降低了小额贷款公司的融资成本,将资金的供求双方衔接起来,客观上 起到了优化金融资源配置的作用,促使了资本向经营效率高、信贷风险控制好的小额贷 款公司转移。同时,小额贷款公司通过发行资产证券化产品获得融资后,能够进一步扩 大发放贷款的能力,进一步满足优质借款人的金融服务需求。但仍需对发行资产证券化 产品面临诸多的风险进行防范。
蚂蚁借呗作为知名度比较高的互联网消费金融产品,其资产证券化专项计划表露的 风险及应对风险防范措施,对于所处行业及金融市场而言都有重要的研究意义。本文首 先梳理以往学者们关于小额贷款资产证券化过程中表露出的风险的研究,再以德邦借呗 第五十三期消费贷款资产支持专项计划展开,针对外部环境、基础资产和利益相关者的 三个维度的风险和防范措施进行多层次分析,得出以下结论:
第一,项目参与方要更为重视政策性风险,解决循环证券化带来的高杠杆率问题。 蚂蚁商诚小贷作为原始权益人,发行资产证券化产品面临的最主要的风险之一就是政策 性风险。在发行资产证券化产品前,理应对监管政策进行梳理,对政策风向进行合理的 预测,坚决按照法律法规完善流程。在资产支持计划的存续过程中,应与计划管理人持 续跟踪监管政策,紧跟监管步伐。同时,蚂蚁商诚小贷虽然通过资产出表的方式优化了 财务结构,并且获得较为可观的收益,能够支持其扩张业务版图的战略。但资产证券化 剥离出来的风险最终还是由金融市场上投资者承担,蚂蚁商诚小贷的循环证券化则对这 种风险不断累积间接起到推动作用,这与国家化解系统性金融风险的大方向相违背,这 无疑极大地增加了蚂蚁商诚小贷发行资产证券化产品的政策性风险。蚂蚁商诚小贷在其 母公司蚂蚁集团暂缓上市后,更应积极响应国家要求,通过增资等方式降低杠杆率。
第二,保证高质量的基础资产仍是原始权益人未来通过资产证券化进行融资的要点。 基础资产质量贯穿整个资产证券化过程,作为原始权益人的蚂蚁商诚小贷背靠着庞大阿 里系平台,继承了阿里海量的用户数据和信用评价体系,具有得天独厚的优势,庞大的 案例商业体系为蚂蚁商诚小贷引流了巨额高质量信贷资产。蚂蚁借呗建立了相当完善的 信用管理模型,从贷前、贷中、贷后层层控制住基础资产的风险。伴随着信贷资产的增 加,蚂蚁借呗的逾期率和不良率仍然控制在比较低的区间,与市场上同样类型的证券产 品相比较,也占据比较大的优势。高质量的基础资产也一定程度上抵消了利率波动的风 险。高质量的基础资产是资产证券化产品的立身之本,利益相关方需要在资产支持计划
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成立前和存续过程中加强对入池资产的尽职调查,确保信贷资产的真实性、合法性与清 晰权属等。
第三,专项计划对利益相关方的风险防范仍存不足。虽然专项计划通过加强监管与 完善制度、强化相互监督,一定程度上防范了融资方和中介机构方的风险,但是以下三 个风险仍待解决:首先,蚂蚁商诚小贷同时担任原始权益人和资产服务机构,这种交易 结构很可能会导致资产证券化的基础资产没有真正实现“真实出售”和“破产隔离”。 其次,原始权益人和监管银行存在关联关系,这为不当协同留下了操作的空间。再次, 信用增级方式不完善。本专项计划的信用增级只有现金流超额覆盖和优先/次级分层,并 没有采用外部增级措施。缺乏外部增级可能会影响投资者的判断,收益的安全性也少了 一份保障。
第二节 启示
近几年来,我国消费信贷规模扩张势头迅猛,小额贷款资产证券化产品也百花齐放, 呈井喷之势。然而,伴随经济下行压力增大,信贷不良率也随之攀升,加上监管态势趋 严,资产证券化业务在迎来机遇的同时也面临着风险。根据对案例的分析研究,提出以 下建议:
第一,从资产证券化产品发行方的角度来看,如今国内资产证券化业务已迈入规范 发展期,首先要持续紧随国家对行业发展规范相关政策指引,及时调整业务,以配合国 家监管的要求。其次,作为原始权益人和基础资产不良率的把关人,小额贷款公司要不 断提升业务能力与信贷资产风险管理水平,持续优化大数据风控体系。对于优化基础资 产的质量,公司应该提升对用户的差异化风险定价的能力。最后,在资产证券化项目中, 要强化与其他项目参与方的沟通,降低多方信息不对称的风险,并且要强化信息披露, 加强外部监督。
第二,从相关部门的角度来看,要积极推进征信体系建设,引导资产证券化市场有 序发展。小额贷款公司发行资产证券化产品,总体上有利于释放消费潜力,推动社会经 济复苏,但也存在一定的金融风险。要充分发挥资产证券化在盘活金融资本、助力中小 微企业复苏和刺激消费的优势,也要从产品准入标准、发行流程规范处着手,加强对发 行资产证券化产品的风险防控,推进资产证券化市场朝着更加健康、透明、可持续的方 向发展。
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